金融风险管理的主要内容及发展趋势概述

Report
金融风险管理的主要内容
及发展趋势概述
张金清
复旦大学金融研究院
(在2011上海市研究生暑期学校上的讲稿)
2011年7月20日
1
主要内容
一、金融风险管理的基本程序及演变
二、从金融风险管理的角度
对现代金融学几个基本问题的再认
识
三、金融风险主要度量方法及演变
四、风险管理策略的选择、设计与实施
—— 金融工程篇
五、主要参考书:张金清,金融风险管理(再
版),复旦大学出版社,2011。
2
第一部分
金融风险管理的一般程序及演变:
1. 预备知识——金融风险的概念
2. 金融风险管理的概念
3. 金融风险管理的基本程序
4. 金融风险管理的演变
5. 金融风险管理的基本思想和方法
3
1. 预备知识——金融风险的概念
 风险:指未来收益的不确定性。
 金融风险:指金融变量的变动所引起的资产组合未来
收益的不确定性;或由于金融变量的变动所引起的资
产组合未来收益偏离其期望值的可能性和幅度。
其中:
•
•
期望收益亦称为预期收益,是可以事先预计的平均收益,具
有确定性,故不能用来衡量金融风险。对应地,预期损失一
般视作为金融机构的业务成本之一,以计提准备的名义从净
收入中扣除。
未预期损失与预期损失不同,衡量的是风险,故常用来计量
经济资本和监管资本。
4
1. 预备知识——金融风险的概念(续)
 金融风险来源:风险暴露以及影响资产组合未来收益
的金融变量变动的不确定性。
其中:
风险暴露:未来收益有可能受金融变量变动影响的那
部分资产组合的资金头寸。
 金融风险的类型:
•
•
•
按照能否分散分为系统风险、非系统风险;
按照会计标准分为会计风险、经济风险;
按照驱动因素分为市场风险、信用风险、操作风险、流动
性风险等。
5
1.预备知识——金融风险的概念(续)
——近20年来金融风险的主要事件回顾










1987年10月美国股灾
1994年1月MGRM公司期货避险亏损事件
1994年12月美国奥兰治县财政破产事件
1994年12月爆发的墨西哥金融危机
1995年2月中国“327国债”事件
1995年3月英国巴林银行破产事件
1995年9月日本大和银行债券投资舞弊事件
1997—1998年东南亚金融危机
1998年9月美国长期资本管理公司(LTCM)危机
2001年12月美国安然公司破产丑闻
 2002年2月爱尔兰联合银行(AIB)巨额诈骗案
 2004年11月中航油(新加坡)公司破产事件
6
近20年来金融风险的主要案例回顾(续)







2007年8月爆发的美国次贷危机
2008年1月法国兴业银行交易丑闻
2008年3月和9月华尔街五大投行沦陷事件
2008年9月美国“两房”及AIG国有化事件
2008年9月美国华盛顿互惠银行倒闭案
2008年10月中国中信泰富巨亏事件
2009年11月,由迪拜政府持有的迪拜世界公司及旗下的房地产集团,宣
布推迟偿付数十亿美元债务而引发的迪拜债务危机
 2009年12月,美国惠誉国际、标准普尔、穆迪将希腊主权信用评级下
调一档,希腊债务危机全面爆发
 2010年1月,标准普尔将日本AA长期主权信贷评级由稳定转为负面
 2010年5月,标准普尔和惠誉先后将西班牙主权信用评级下调一档,葡
萄牙、意大利、爱尔兰、匈牙利等国主权信用评级也受到降级威胁 7
近20年来金融风险的主要案例回顾(续)
 2010年11月,标准普尔将爱尔兰的长期主权信用评级从AA-下调至A;将葡萄
牙信贷评等列入负面观察名单
 2010年12月,三大评级机构将匈牙利的债信评级下调至最低档 ,仅比垃圾级
高一档
 2011年1月,全球性金融危机导致社会深层次矛盾暴露,全球性社会动荡和不
稳定性加剧,例如埃及、利比亚等
 2011年3月10日,穆迪将西班牙主权信用评级再下调一档,评级前景为负面;
3月24日,穆迪又下调了西班牙银行业的信用评级
 2011年7 月5 日,穆迪将葡萄牙政府债券评级由Baa3 降至Ba2;随后又对
意大利发出警告,将观察是否下调其信用评级;7 月12日,穆迪调低爱尔兰
评级,继续对市场信心形成打击
 2011年7 月13日,穆迪称,如果美国未能调高举债上限且政府不能按期偿付
债务,美债可能在未来几周内丧失最高信用评级; 14日,中国大公国际宣布
将美国本、外币国家信用等级列入负面观察名单。
8
2.金融风险管理的概念
根据金融风险的辨识、度量结果,分析、确定所面临的
金融风险状况,再综合其他各方面考量设定金融风险管
理目标;然后,选择、确定金融风险管理策略;应用金
融创新和金融工程技术、并根据风险管理策略制定和实
施一系列政策和措施,以合理配置金融资源,在降低或
者消除金融风险及其影响的同时最大程度地创造价值,
实现金融风险管理的预期目标。上述这种循环往复、连
续动态的行为或过程,就是所谓的金融风险管理。
9
3. 金融风险管理的基本程序
①
②
③
④
⑤
⑥
金融风险状况的分析与判断—风险辨识与度量
风险管理目标的设定
风险管理策略的选择、设计与实施——金融工程
风险管理的监控与预警
风险管理的绩效评估
反馈与调整
风险管理策略的最大难点和核心为:
 金融风险的辨识与度量
 风险管理策略的选择、设计与实施,即金融工程
10
4. 金融风险管理的演变
① 定性管理阶段——20世纪50年代之前
② 定量管理阶段——20世纪50年代初至80年代底
③ 工程化管理阶段——20世纪90年代初至今
11
5. 金融风险管理的基本思想和方法
 金融风险管理所运用的基本理论和方法:
系统论、控制论、信息论,耗散结构理论、
协同论、突变论,混沌理论和复杂系统
 混沌理论是系统从有序突然变为无序状态的
一种演化理论,是对确定性系统中出现的内
在“随机过程”形成的途径、机制的研讨。
 蝴蝶效应:说明事物发展的结果,对初始条
件具有极为敏感的依赖性,初始条件的极小
偏差,将会引起结果的极大差异。
12
第二部分
从金融风险管理的角度
对现代金融学几个基本问题的再认
识
13
1. 基于风险角度对金融学的概念解析
 金融学是研究如何在不确定环境下对金融资源
进行跨期最优配置的学科。
 在风险状态下根据金融资产的风险状况进行优
化配置的学科。
注:其实不确定性与风险不是完全相同的概念
,其差别请参看张金清(2011)。
14
2. 金融学的历史演变和发展趋势
 金融学的历史演变:价格理论经历了商品价
格、资金价格、资产价格三个过程。
 现代金融理论已经越来越成为现代经济学体
系的核心。
15
2. 金融学的历史演变和发展趋势(续)
 发展趋势:金融活动已经越来越市场化,现
代金融理论则越来越实证化,技术化、工程
化、微观化。
 金融核心内容微观化的基本动力就是金融市
场在金融体系乃至经济体系的核心地位的不
断加强以及金融市场的不确定性。
16
3. 现代金融的基本内容
 现代公司财务理论
 资产定价理论
 金融机构管理理论
 金融市场与投资理论
 金融风险管理,包括金融创新和金融工程
17
4. 金融学要解决的核心问题
 货币的时间价值、金融资产定价问题、金融
风险管理是金融学的三大支柱,核心问题是
风险管理。
18
5. 金融体系的功能











6大基本功能:
风险管理
资源在不同时空和不同主体之间的转移
聚集和分配资源
清算和支付
提供信息
解决信息不对称带来的激励问题。
两大主要功能:
提供有流动性和风险转移功能的金融资产
创造一种风险转移机制
核心功能:通过组合或创新金融产品,配置、分散、转移风险。
19
基本结论与判断
金融学的核心为:
金融风险管理
20
第三部分
金融风险的主要度量方法及演变:
预备知识——金融风险辨识与度量的概念
1. 双边风险度量指标
2. 下行风险度量指标
3. 基于对VaR等已有方法的评价和缺陷修正之上的几种
风险测度理论及方法
21
预备知识:金融风险辨识与度量的概念
 金融风险辨识是指通过运用相关的知识、技术和方
法,对处于经济活动中的经济主体所面临的金融风险的
类型、受险部位、风险源(或诱因)、严重程度等进行连
续、系统、全面地识别、判断和分析,从而为度量金融
风险和选择合理的管理策略提供依据的动态行为或过
程。
22
预备知识:金融风险辨识与度量的概念(续)
 金融风险度量的概念,可从狭义和广义两个角度观察:
 从狭义角度看,金融风险度量主要指对金融风险的大小做
出定量估计,这通常也是目前多数人的理解。
 从广义角度看,金融风险度量不只在量上对金融风险的大
小做出估计,而应从定性和定量两方面对金融风险类型、
受险部位、风险源以及风险大小进行全面的测度和评估,
所以广义上的金融风险度量与金融风险辨识是难以分割的
统一体。
 在现代主流金融风险度量方法中,金融风险度量实质上是
对金融风险因子变化及其导致的资产组合价值变化的不确
定性进行度量和估计,这其实属于金融资产定价的范畴。
23
1.双边风险度量指标
 波动率
 平均绝对离差
 基尼均差
24
1.双边风险度量指标之一:波动率
① 方差
n
n
σ2x = E(x − μx )2 =
wi wj σij
i=1 j=1
② 条件异方差
I. Engle(1982)提出ARCH(q)过程:
ε2t = α0 + α1 ε2t−1 + α2 ε2t−2 + ⋯ + αq ε2t−q + ηt
•
•
ηt 是均值为0、方差为λ2 的独立同分布序列;
称随机过程 εt 服从q阶ARCH过程,记为εt ~ARCH q 。
25
1.双边风险度量指标之一:波动率

26
2.双边风险度量指标之之二与三:平
均绝对离差和基尼均差
① 平均绝对离差:
δx =E x − μx
② 基尼均差:
1
τ x =
2
•
u − v fx u fx v dudv
u, v是随机变量X的所有可能观测值。
27
2.下行风险度量指标




半方差
半离差
下偏位矩
现代风险度量主流方法:VaR
28
2.下行风险的三个度量指标:
半方差、半离差和下偏位矩
① Markowitz(1959)提出的半方差:
σ2x =E max μx − X, 0
2
μx
=
−∞
μx − ξ 2 fx ξ dξ
② Ogryczak(1999)提出的半离差:
σx =E max μx − X, 0
③ Bawa(1975)提出的下偏位矩:
ρX k, τ =E max τ − X, 0
•
k
τ
−∞
τ − ξ k fX ξ dξ
k为阶数,非负有理数,τ为目标收益。
29
2.下行风险的度量指标:
——现代风险度量主流方法:VaR
① 由J. P. Morgan(1994)提出的为:
市场处于正常波动的状态下,对应于给定的置信度
水平投资组合或资产组合在未来特定的一段时间内
所遭受的最大可能损失,即满足下式:
 ∆P < −VaR = 1 − c
30
2.下行风险的度量指标:
——现代风险度量主流方法:VaR
② 通过上式可求得:
VaR1− ∆P = − q1− ∆P
• qα X =inf x  X ≤ x > α, x ∈ R = sup x  X ≤ x ≤ α, x ∈ R
• qα X =inf x  X ≤ x ≥ α, x ∈ R = sup x  X ≤ x < α, x ∈ R
• qα X 和下文的qα X 分别表示X的上和下α分位数。
③ 资产收益率服从正态分布时的相对和绝对公式依次为:
 VaR R = P0 Ф−1 c σ
 VaR A = P0 Ф−1 c σ − μ
31
3.基于对VaR等已有方法的评价和缺陷修
正之上的几种风险测度理论及方法




一致风险测度理论
凸风险测度理论
谱风险测度等其他一些风险测度理论
VaR方法的改进及主要方法:CVaR或ES
32
一致风险测度理论
① Artzner(1999)给出的一致风险度量的定义
L为某选择集,风险测度ρ X 称为一致风险度量是指满足:
I.
单调性:∀X1 , X2 ∈ L,X1 ≤ X2 ,则ρ X1 > ρ X2 ;
II.
平移不变性:∀α ∈ R,ρ X + α =ρ X − α;
III. 正齐次性:∀λ > 0,ρ λX =λρ X ;
IV. 次可加性:∀X1 , X2 ∈ L,ρ X1 + X2 ≤ ρ X1 + ρ X2 。
33
一致风险测度理论
② 对几种风险度量方法的一致性考察
 标准差不满足单调性;
 VaR不满足次可加性。
• 但当VaR在椭圆分布假设下满足次可加性。
•
椭圆分布包括正态分布、t分布、广义t分布、Pareto分布
等等。
34
凸风险测度理论
① Schied(2002)认为,随着头寸大小增加,风险以非
线性形式增加。于是提出了凸性公理:
ρ λX1 + (1 − λ)X2 ≤ λρ X1 + 1 − λ ρ X2 ,λ ∈ 0,1
② 凸风险测度:是指满足
I. 单调性;
II. 平移不变性;
III. 凸性公里。
35
谱风险测度等其他一些风险测度理论
① Acerbi(2002,2004)提出了谱风险测度理论
,核心是将主观风险厌恶度以函数形式引入到一
致风险测度中。
② 运用失真函数评价风险度量方法好坏的失真风险
测度理论。
③ 用二阶随机占优理论评价风险度量方法的理论:
• 一阶占优只考虑了投资者的满足性情况;
• 二阶占优考虑了投资者的风险厌恶。
36
VaR法的改进及主要方法
① Artzner(1999)提出尾部条件期望:
TCEα X = − E X X ≤ −VaR α X
•
不满足次可加性,又进一步改进为
WCEα X =inf E(X/F)|F ∈F,P F > α
•
但使用难度大。
② Rockafellar和Uryasev(2000)提出CVaR:
 CVaR α X = inf
1
E
α
X−S
−
−s s∈R
 若X连续,TCEα X =CVaR α X ;
37
VaR法的改进及主要方法
③ Acerbi(2002)提出了与CVaR等价的条件期望损失(ES)
1
ESα X = − E X · I
α
•
其中,I
X≤qα X
+ qα X α − P X ≤ qα X
X≤qα X
为示性函数。
ES的另一形式:
1
ESα X = −
α
α
0
q ξ X dξ
38
VaR法的改进及主要方法
④ VaR与CVaR的比较:
 在一致风险测度理论中,CVaR好于VaR:VaR
不满足次可加性,而CVaR满足;
 在谱风险测度中,VaR、CVaR皆不能刻画风险
厌恶,但CVaR仍优于VaR。
39
第四部分
金融风险管理策略
的选择、设计与实施
—— 金融工程篇
40
主要内容








金融风险预防策略
金融风险规避策略
金融风险留存策略
金融风险转移策略
搭配策略
不作为策略
补救策略
风险管理策略的实现
金融风险预防策略
风险预防策略是指一种通过风险管理制度的安排
降低金融风险暴露可能性的策略。这里涉及的风
险管理制度包括企业内部的风险预防制度和外部
的风险监管制度。
主要特点:
能够在风险事件发生之前,将风险“扼杀”于摇篮
之中,完全消除某些特定风险可能造成的种种损
失。(保险系数较高)
42
金融风险规避策略
金融风险规避策略是指根据一定的原则和
技术,主动放弃或者拒绝实施某项有可能导致
风险损失的业务,以避免风险损失的策略。
风险管理成本与收益的权衡原则
能否使用现有科技手段达到风险管理的目的
风险规避策略要求在各种可供选择的投资项目中,尽量选择风险
较小的项目,放弃高收益与高风险并存的项目。
43
金融风险留存策略
金融风险留存策略是指主动承担风险的策略。
实施金融风险留存策略的必要性与可行性主要
基于以下两种考虑:
(1)不是所有风险都可以预防或者转移,有些风险只能依靠企业
自身的财务能力承担风险损失。
(2)风险管理者为了获取风险溢价而承担一定的风险。
风险留存策略类型
(1)主动风险留存(计划性留存风险)
(2)被动风险留存(非计划性留存风险)
44
金融风险转移策略
金融风险转移策略是指一种把超出自身承担能
力或无法预防的风险转移给愿意主动留存的投
资者的策略。主要有:
 套期保值策略
 保险策略
 分散化策略
 担保抵押策略
45
搭配策略
搭配策略主要通过合成金融工具来管理风险,
本质上属于套期保值策略的发展和创新。
由于金融工程技术的引入,越来越复杂的金融产品不断
被创造出来,使风险管理者可以进行各种策略搭配。
搭配策略可以克服传统风险转移策略无法实现的风险管
理形式,在理论上可以对冲任何形式的金融市场风险。
46
不作为策略
不作为策略是指风险管理者在风险管理的预期
成本可能超过预期收益的情形下所采取的不使
用任何方法管理风险的策略。
一般地,不作为策略适于管理影响较小、但频率很高的
风险。不作为策略的实施成本低,但难以应付突发风险。
运用不作为策略的前提是具备准确度量风险的能力,如
果错误估计风险管理的预期收益与成本,可能导致不利后
果。
47
金融风险补救策略
 补救策略:在发生风险损失后,使损失降低
到最小程度的策略。它包括各种针对突发事
件的应急措施或者紧急预案。
 补救策略只在风险发生损失后才采用,是一
种不得已而为之的策略,其目的在于防止已
发生的风险损失波及更大的范围。
48
总结:各种风险管理策略的比较
传统的风险管理策略:
预防风险
留存风险
保险和抵押担保
基于现代金融理论的风
险管理策略:
套期保值策略
分散化策略
与传统风险管理手段相比,基于现代金融学理论的套
期保值策略和分撒化策略具有明显的比较优势:
 更高的准确性和时效性;
 成本优势;
 更大的灵活性。
风险管理策略的设计案例和实施部分等内容,因时间
限制而略去。
49
50

similar documents