Arðsemi orkusölu til stóriðju

Report
Arðsemi virkjana fyrir stóriðju 19662010
•Málstofa í Seðlabankanum 10. janúar 2012,
•Ásgeir Jónsson, Sigurður Jóhannesson.
1
Rannsókn og ályktanir
•1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju 1966-2010:
•a. Munur á tekjustraumum Landsvirkjunar með
stóriðju og án hennar.
•b. Aðfallsgreining: Samhengi hlutar stóriðju í
rafmagnssölu og heildararðsemi.
•2. Hvað kostar fjármagnið: Horft á ávöxtunarkröfu í
rafmagnsframleiðslu í nokkrum löndum.
•3. Hvað er til ráða?
2
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
•Af hverju er horft á heildararðsemi?
•Lítill munur á eiginfé og skuldum ef eigandi ábyrgist
allar skuldir. Eigandinn leggur í reynd alla fjármuni
fyrirtækisins undir.
•Arðsemi eiginfjár hækkar þegar eiginfjárhlutfall
lækkar. Bakábyrgðir þýða lægri lánsvexti-óvíst hvort
ábyrgðagjald jafnar það upp.
3
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
I. Skoðum greiðslustrauma með stóriðju og án.



Ef ekki stóriðja: Stórvirkjunum sleppt, en í
stað þess virkjun á borð við Villinganesvirkjun
á 3 ára fresti.
Greiðslustraumar með stóriðju og án hennar
bornir saman. Núvirtir til 2010.
Áætlað virði fjárfestinga í lok tímabils
(hrakvirði) dregið frá.
4
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
• 1. Skoðum greiðslustrauma með stóriðju og án.
• Matsatriði:
– Hver er rekstrarkostnaður virkjana fyrir stóriðju?
• Í arðsemisáætlunum Landsvirkjunar er rekstur skrifstofu ekki
talinn með í rekstrarkostnaði stóriðju.
– Hvað endast fjárfestingar lengi?
– Var Blanda virkjuð fyrir stóriðju eða almenning?
• Hver ber kostnað af því að hún var virkjuð of snemma?
– Óvíst um fjölda kosta á borð við Villinganesvirkjun .
– Hvorum megin liggja spennar, línur?
5
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
• 1. Skoðum greiðslustrauma með stóriðju og án
Kostir og ókostir aðferðar:

Kostir: Tiltölulega auðskilin aðferð.

Gallar: Reynir töluvert á mat greinenda.
6
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
II. Aðfallsgreining: Berum saman arðsemi Landsvirkjunar og
rafmagnssölu til stóriðju á sama ári.
Hlutfall stóriðju (h.kvarði)
Arðsemi
(v. kvarði)
7
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
II. Aðfallsgreining: Berum saman arðsemi Landsvirkjunar og
rafmagnssölu til stóriðju.
.07
.06
Arðsemi
.05
.04
.03
.02
.01
.1
.2
.3
.4
.5
.6
.7
.8
.9
Hlutfall stóriðju af sölu í GWst
8
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
• II. Aðfallsgreining: Berum saman arðsemi
Landsvirkjunar og rafmagnssölu til stóriðju.
Forsendur: Markmið um arðsemi orkusölu til
stóriðju og almenningsveitna óbreytt allan
tímann, sama dreifni, afskriftir fjármagns
réttar.
Skoðum (1) At = st A1t+ (1− st ) A2t
þar sem At er arðsemi Landsvirkjunar, A1t er arðsemi
virkjana fyrir stóriðju, A2t arðsemi virkjana fyrir
almenning, st er hlutfall fjármuna sem tengjast stóriðju.
9
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
Líklegt er að arðsemi virkjana fyrir stóriðju
ráðist meðal annars af orkuverði á
heimsmarkaði:
A1t  a  b(ot  o )   t
(2)
Hér er o olíuverð í Bandaríkjunum, leiðrétt með
neysluverðsvísitölu, meðalverð er dregið frá, a og b
stuðlar, síðast leifaliður.
A
10
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
Arðsemi virkjana fyrir almenning ræðst af
smásöluverði á rafmagni (lengi pólitísk
ákvörðun):
(3) A2t  c  d (rt  r )   t
Hér er r smásöluverð á rafmagni í Reykjavík, leiðrétt
með neysluverðsvísitölu, meðalverð allan tímann er
dregið frá, síðast kemur leifaliður, c og d eru stuðlar
jöfnunnar.
11
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
Setjum (2) og (3) inn í (1) , sleppum t og fáum jöfnu
með þrem skýristærðum:
A  a0  a1s  a2 s(o  o )  a3 (1  s)(r  r )  
Hér er a0 arðsemi virkjana fyrir almenning ,,í
meðalári“ og a0+a1 arðsemi virkjana fyrir stóriðju,
einnig í meðalári.
Kostir aðferðar: Lítið reynir á mat greinenda.
Gallar: Óvissa í stuðlamati. Óvíst að afskriftir
fjármagns í bókhaldi séu í samræmi við sannvirði
fjármagns.
12
1. Arðsemi virkjana fyrir stóriðju
Báðar aðferðir gefa þá niðurstöðu að
meðalarðsemi fjármagns í virkjunum fyrir
stóriðju á tímabilinu sé liðlega 5% umfram
verðbólgu fyrir skatta. Ávöxtunin mjög
líklega á bilinu 4-6½%.
13
2. Hvað kostar fjármagnið?

Besta aðferðin væri að fjármagna einstakar
framkvæmdir með veði í þeim sjálfum
eingöngu og sjá hvaða ávöxtunar er krafist.


Þessi kostur ekki fyrir hendi.
Þá liggur næst fyrir að skoða
heildarávöxtunarkröfu í svipaðri starfsemi
erlendis, þar sem ríkið ábyrgist ekki
reksturinn.
14
2. Hvað kostar fjármagnið?

Samanburður við ávöxtunarkröfu erlendis:




Nokkur nýleg dæmi: 6,8-9,4% í
rafmagnsframleiðslu í Ástralíu.
Toppstöð þar sem rafmagn er framleitt með
gasi: 5,85-8% á Írlandi og í Bretlandi.
Drax: Kolaorkuver í Englandi: 7-9%.
10% í framleiðslu með gufu í Ástralíu.


Allt heildarraunávöxtunarkrafa fyrir skatta.
Ekki miklar sveiflur í raunávöxtunarkröfu allt
aftur á 9. áratuginn:

Dæmi frá Kaliforníu og víðar.
15
2. Hvað kostar fjármagnið?

Er áhætta í rekstri Landsvirkjunar eins og áhætta
annarra orkufyrirtækja?





Framkvæmdaáhætta í vatnsaflsvirkjunum og
gufuaflsvirkjunum meiri en í kola- og
gasvirkjunum.
Meiri hætta á að einn viðskiptavinur eða fáir
hætti rekstri en þegar selt er til almennings.
Landsvirkjun tekur á sig hluta af rekstraráhættu
álvera-rafmagnsverð tengt álverði.
Ýmis áhætta tengd kjarnorkuverum.
Áhætta af kolefnisgjaldi ekki í
vatnsaflsvirkjunum.
16
2. Hvað kostar fjármagnið?


Sennilega er kostnaður fjármagns vegna
virkjana fyrir stóriðju undanfarinn
aldarfjórðung 7-9%.
Sennilega var fjármagnið ódýrara áður:


Hagstæð lán bundin við Landsvirkjun.
Aðrir ávöxtunarmöguleikar hér á landi lakir.
17
2. Hvað kostar fjármagnið?
Landsvirkjun
stóriðja
aðrir atvinnuvegir
30
25
20
15
10
5
0
-5
-10
-15
-20
Heildarávöxtun í íslensku atvinnulífi 1965-2010.
Heildarávöxtun í íslensku atvinnulífi 1965-2010.
18
2. Hvað kostar fjármagnið?
Landsvirkjun
stóriðja
aðrir atvinnuvegir
Minni ávöxtun í
virkjunum fyrir stóriðju
en í öðrum
atvinnugreinum frá 9.
áratugnum.
30
25
20
15
10
5
0
-5 1966
196
197
197
198
198
198
199
199
200
200
200
81
21
61
01
41
81
21
61
02
42
82
970
974
978
982
986
990
994
998
002
006
010
Er sjálfsagt mál að
íslensk fallorka sé
auðlind?
-10
-15
-20
Heildarávöxtun í íslensku atvinnulífi 1965-2010.
19
Forsendur og umræða

Eru forsendur raunhæfar:




Eru virkjanakostir á borð við
Villinganesvirkjun á hverju strái?
Hefur vongildi ávöxtunar í stóriðju og
almenningsveitum haldist óbreytt?
Er fjármagn í Landsvirkjun afskrifað í takt
við rýrnun verðmæta?
Eru viðmið um ávöxtunarkröfu stöðug?
20
3. Hvað er til ráða?


Hæpið að rafmagnssala til stóriðju hafi staðið undir
kostnaði.
Vonir um góða ávöxtun í framtíðinni, en er óhætt að
treysta þeim í blindni?

Leggjum til að Landsvirkjun verði breytt í
hlutafélag


Meðan ríkið á fyrirtækið verði nýjar virkjanir
verkefnafjármagnaðar


Þarf ekki að fela í sér að fyrirtækið sé selt.
Aðeins með veði í fjárfestingunum sjálfum.
Dregur úr hættu á að virkjað sé í skjóli ábyrgðar í
skatttekjum fremur en vona um góða ávöxtun.
21
Viðauki I: Hrakvirði
• Fjárfesting gefur π krónur á n árum. Núvirði
n
hennar er   (1  r ) .t
na
t 1
t

(
1

r
)
• Þegar fjárfestingin er a ára er núvirðið:
t 1
Hlutfall þessara stærða er
(1  r ) a  1
1
(1  r ) n  1
• Framreiknað stofnverð er margfaldað með
þessu hlutfalli til þess að finna hrakvirði
fjárfestinga sem enn eru í notkun 2010.
22
Viðauki II: Aðfallsgreining
Arðsemi virkjana fyrir stóriðju og almenning:
(1). At = st A1t+ (1− st ) A2t
Arðsemi virkjana fyrir stóriðju:
(2) A1t  a  b(ot  o )   t
Arðsemi virkjana fyrir almenning:
(3) A2t  c  d (rt  r )   t
Setjum (2) og (3) inn í (1) og sleppum t:
(4) A  s(a  b(o  o )     (1  s)(c  d (r  r )   )
23
Viðauki II: Aðfallsgreining
Úr þessu verður:
(4)
A  c  (a  c) s  bs(o  o )  ds(r  r )  d (r  r )  
þar sem síðast er sameinaður leifaliður, en (4)
má umrita þannig:
(5) A  a0  a1s  a2 s(o  o )  a3 ((1  s)(r  r ))  
24
Viðauki III: Næmnigreining
Grunndæmi, rekstrarkostnaði skipt milli stóriðju og almenns markaðs eftir tekjum
5,1%
Rekstrarkostnaður eins og hjá Páli Harðarsyni 1998
Rekstrarkostnaði skipt milli stóriðju og almenns markaðs í hlutfalli við afl
Rekstrarkostnaði skipt eftir GWst
Kostnaður Villinganesvirkjunar eins og hjá VST 2001
5,9%
4,4%
3,7%
4,2%
Blanda færð til 1995
5,3%
Heildarraunávöxtun virkjana fyrir stóriðju 1966-2010
25
Viðauki IV: Arðsemi í ísl. atvlífi
Til 1986
Eftir 1986
Landsvirkjun
3,5%
3,3%
Virkjanir fyrir stóriðju
4,9%
5,2%
Stóriðja
-0,5%
9,6%
Aðrar atvinnugreinar
3,0%
7,6%
26
Viðauki V: Aðfallsgreining
Breyta
Stuðull
Staðalfrávik
P-gildi
c
0,017
0,0039
0,0001
Hlutf. fjármagns 0,035
0,009
0,0002
(o-om)
0,0004
0,0002
0,0289
(1-s)(r-rm)
0,048
0,098
0,63
R2:0,42
DW: 1,48
Newey-West HAC, aðferð, ónæm fyrir misdreifni og
raðfylgni.
27

similar documents