Le RMB chinois: une monnaie de réserve alternative au US$?

Report
Le Renminbi chinois (CNY):
une future monnaie de
réserve internationale?
Xavier Richet
Chaire Jean Monnet
Université Sorbonne Nouvelle, Paris
University of International Business &
Commerce, Pékin
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CNY vs. US$ ?
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Les points abordés
• 1. Quelques données sur la position
internationale de la Chine
• 2. Sortir de l’hégémonie du US $?
• 3. L’internationalisation du Renminbi: de
monnaie commerciale à monnaie de réserve
• 4. Les enjeux internes de l’internationalisation
du RMB
• 5. Quelques conclusions
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1. Quelques données sur la position
internationale de la Chine
•
•
•
•
Réserves des pays asiatiques
Les échanges chinois
L’accumulation de réserves de change
Encore une percée limitée de l’usage du RMB
dans les réglements internationaux.
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Les énormes réserves des pays
asiatiques
• Expérience des crises passées
– Les leçons de 1997, 1998.Eviter dépendance du FMI pour régler les problèmes
– La crise de 2007-2008: succès plan de relance, reprise des exportations
• Marchés financiers régionaux sous-développés
–
–
–
–
Difficulté d'absorber un volume élevé de l'épargne intérieure dans leur sphère
Pas de profondeur ni de sophistication des marchés financiers
Japon, refus d’internationaliser le Yen
Chine:marché financier fragmenté, règlementé avec nombreux pb: shadow
banking; subventions
• Stratégie de croissance axée sur l'exportation (Chine):
– Comment recycler les excédents financiers, échapper aux fluctuations du $
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Croissance des réserves des pays
Asiatiques
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Réserves chinoises
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Chine en 2011, c’est:
• 2ème éco. mondiale
• Taux croissance PIB le +
élevé depuis 20 ans
(10,2% à prix constants,
40% croiss. mondiale)
• 1er exp, 2éme imp. de
marchandises, 3ème éco
pour les services
• 2ème récepteur d’IDE
($105 bns) 5ème
émetteur ($60 bns)
mondial
• 4 des 10 plus grandes
banques mondiales en
termes de capitalisation
• Plus grandes réserves de
change au monde: $ 3,2
tr
• Le plus grand nombre de
millionnaires (1 020 000)
• Plus grand nombre de
milliardaires (115)
• Plus grand détenteur de
d’obligations du gvt US
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La Chine & l’économie mondiale
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Chine partenaire commercial régional
dominant
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Avoirs extérieurs de la Chine US$bn
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Répartition géographique des règlements
transfrontaliers et des échanges de la Chine
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Actifs libellés en RMB encore négligeables
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2. Sortir de l’hégémonie du US$
• Le $ toujours la monnaie dominante
• Peut-on lui substituer une autre monnaie de
réserve?
• Dépendance au commerce avec les EU: accès au
marché et surplus commerciaux contre le
financement de la dette US
• Pas de modification de l’architecture financière
internationale après la crise, la création du G20..
• Utilisation croissante du RMB en relation avec la
puissance commerciale de la Chine
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La monnaie de réserve
mondiale: l’hégémonie du $
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Le US$ peut-il perdre son rôle de
monnaie internationale?
• Création d'un panier de monnaies? Modèle du
DTS?
– Préconisé par les pays BRIC et exportateurs de matières
premières durant la crise financière
• $, €, Yen + autres devises et l'or
• Mais 50% exp mondiales en US $; les réserves des banques
centrales> 65% en US $; 25% en €.
• Devises échangées > 85% en US $
• Difficile à mettre en place
– Opposition des Pays du Golfe, liés aux États-Unis
– Techniquement difficile à mettre en place
• Emergence puis déclin d’une monnaie de réserve: £
remplacée par US$ en quelques décennies.
• Détenir de la dette US: aujourd’hui un placement
plus sûr?
– Quels actifs chinois détenir? Dettes domestiques
(municipalités), pas encore en vente..
– Mais risque souverain, Shutdown…
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Comment valoriser les réserves
chinoise?
• Eviter la baisse du $, se protéger contre les fluctuations,
incertitudes et risques liés aux variations de change
• Réévaluation du CNY pas souhaitée mais inévitable
– Maintenir exports dont les prix s’ajustent à la baisse de
la demande mondiale
– Maintenir les parts de marché à l’international
– Changer le contenu en VA des exports ?
• Pression à la réévaluation du RMB
•
•
•
•
Stock des réserves en progression
Bande de fluctuation du RMB s’élargit
Accusation de manipuler le taux de change (Gvt US)
Inflation, hausse des salaires domestiques
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Quelques enjeux domestiques
• Statu quo concernant le taux de change
– Maintenir le modèle de croissance tiré par les
exportations
– Difficile de continuer à supporter exportateurs des
secteurs à faible V.A.: délocalisation vers
Vietnam, Corée du Nord, Bengladesh..
• Appréciation du RMB
– Changer la politique salariale. Mais salaires
seulement 35% dans la VA..
– Exportations à plus forte valeur ajoutée: marchés
plus protégés (high tech)
– Réformer en profondeur le système financier
domestique
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3. L’internationalisation du RMB
• Enjeux
• Etapes
• Les instruments
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Quelques leçons sur les monnaies de
réserves
• US $ contre la £ au début du 20ème siècle..:
– 10-15 ans pour asseoir la suprématie du $
– et faire de NY une place financière concurrente de
Londres.
– Plus vite aujourd’hui avec informatique
• Le marché des Euro-dollars dans les 50s et 60s du
siècle dernier :
– marché libre, convergence des taux domestiques (US)
et extérieurs
• Montée « résistible » du DM, du Yen, de l’€ :
– le rôle des autorités monétaires nationales et
supranationales: limitent l’internationalisation mais
monnaies recherchées, liées aux performances (DM)
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Conditions pour développement
monnaie de réserve
• Taille de l’économie: niveau de PIB, volume des
échanges
• Confiance des investisseurs dans politique
monétaire et fiscale du pays, cadre légal,
protection
• Largeur, profondeur, liquidité du marché
monétaire domestique
• Différentes étapes vers monnaie de réserve:
– Monnaie d’échange, monnaie d’investissement,
monnaie de réserve
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L’internalisation du RMB
• Ouverture du marché chinois: un des objectifs affiché par le
gvt/parti (12ème plan, 2ème plenum du PCC)
– Promouvoir le financement des IDE en RMB
– Supporter les banques locales faisant des prêts en Rmb en dehors de
la chine
– Développer les transactions internationales en Rmb pour investisseurs
privés
• Hong Kong, centre offshore pour développement du Rmb: le CNH
– 10 000 banques dans le monde offrent possibilité de libeller les
transactions contre seulement 900 banques en juin 2011
• Accords de swaps avec Banques centrales à travers le monde
– Certains non reconduits…(Pérou)
• Rôle limité du Rmb: 0,69% de toutes les transactions mondiales en
Rmb: ne représente pas le poids économique de la Chine
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Etapes vers la convertibilité
• En 1994: RMB lié au $US (pegged) mais taux
sous-évalué: origine des surplus commerciaux
• 2005: valeur du rmb fixé sur panier de monnaies
pondéré par les échanges
• 2012: Elargissement limité des bandes de
fluctuation (de +/- 0,5 à +/- 1)
– Appréciation par rapport au $
– Résistance à la crise financière: accroîssement de la
balance courante -> accroissement des réserves de
change
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Où en est-on?
• Selon la DBk on a dépassé le stade de la
monnaie d’échange
• Monnaie en transition entre monnaie
d’échange et monnaie d’investissement
• Passage de la monnaie d’échange à la
monnaie d’investissement:
– > Internationalisation du Rmb et protection du
marché domestique en même temps: séparation
du marché onshore et offshore
– > Réformes à venir: ouverture du marché du
capital au niveau domestique
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Marchés offshores du Rmb
• Accroissement du rôle du Rmb dans les échanges de la
Chine
– Avant 2010: commerce extérieur chinois libellé en$
– De 2010-201: de 0% à 12% des échanges chinois
• Dépôt en Rmb international (RMBH) à Hong Kong
– Passé à 670 milliards
• De HK vers d’autres centres offshore?
– HK: Un laboratoire.
• 80% des rmb offshore échangés à HK
– Dim sum bonds: pb unification des taux
• D’autres centres
– 4% échangés à Londres et Singapour
– Paris, Francfort sur les rangs
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L’introduction du RMB àHong Kong
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Accords de swaps bilatéraux
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Processus d’internationalisation du
RMB
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Croissance du marché offshore du
RMB
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Comment accroître le marché?
• Inshore CNY (Chine), offshore CNH (RMB à HK): pb
de convergence des rendements des obligations
• Accroître les accords de swaps + introduction de
crédits bancaires par banques chinoises à l’extérieur
(Londres)
• Les banques centrales vont-elle détenir durablement
des RMB au delà des lignes de swaps?
• Comment faire circuler réserves en CNH sans marché
libre du CNH?
– Accroître le nombre des opérateurs en Chine,
– Marché obligations inter bancaires, QFII: substitut à
marché domestique du capital? Ebauche du futur marché
domestique en contr^lant taux d’intérêt domestiques
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Rendements des Dim Sum Bonds
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Un séquençage non-orthodoxe
• Moyen classique d’ouvrir un système financier
réprimé et autarcique:
– Commencer par la réforme financière
domestique:
• Capitalisation des banques, régulation efficace
• Marché obligataire liquide pour absorber les
capitaux étrangers sans fluctuations de prix
• Accueillir une diversité d’ investisseurs, avec
différents horizons de temps -> variété
d’instruments financiers
– Ouvrir l’économie aux flux de capitaux
étrangers, permettre le taux de change de
fluctuer
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Un processus étape par étape
• Les dirigeants politiques hésitent à introduire des
réformes financières domestiques rapides et
introduire la libéralisation du compte de capital: trop
fort choc sur marché financier domestique
– Internationalisation de la monnaie avant de remplir les
conditions normales sur le plan domestique
– Autorisation donnée à 5 puis 20 provinces de commercer
avec HK en CNY
– Demande d’autres villes d’expérimenter le projet de zone
libre de Shanghai
– Extension du rôle et du nombre des QFII sur le marché
domestique.
• Mouvements inattendus:
– les marchés régulent le taux de change CNH. la demande
pour le commerce, la spéculation
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La libéralisation du compte de capital
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Perspectives
• Encore un long chemin à faire
– Taille économique imposante mais ½ de celle des EU et de l’UE
– 2ème exportateur mondial mais valeur divisée par 4 si on
considère la VA des exportations
– Faible pouvoir de négociation des exportateusr(price takers)
• Perspectives
– Lien entre croissance de l’économie réelle et taux de change du
RMB, ampleur des fluctuations, possibilité de maintenir sousévaluation di CNY?
– Maintien durable de la croissance? Vers faibles taux de
croissance (3-3,5%: Pettits, Fabre)
– Profondes réformes et ouverture (marché financier, gestion du
compte de capital) ne peuvent pas être renvoyées à plus tard
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Conclusions
• Pas de vision claire, ni volonté de mettre en place un
nouveau système financier international malgré
incertitudes et risques croissants (la crise qui dure)
• $ conserve ses principaux atouts (international, liquidité,
disponibilité, transformation, profondeur) même si
toujours « our currency, your problem »
• Chine: Politique précautionneuse
– Apprendre le processus
– Adversité et gestion des risques
– Pérennité du modèle de croissance actuel
– Coùt du basculement vers modèle de croissance
endogène.
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Merci de votre attention
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