LA POLITIQUE MONÉTAIRE

Report
Politiques économiques
Sophie BRANA
Université Montesquieu Bordeaux-IV
Avenue Léon Duguit, 33608 Pessac Cedex

INTRODUCTION

CHAPITRE I : LA POLITIQUE BUDGÉTAIRE

Section I – les fondements de l’action budgétaire
A. Les effets multiplicateurs
B. Les stabilisateurs automatiques



Section II – La remise en cause des politiques budgétaires
A. La remise en cause théorique
B. La remise en cause pratique

CHAPITRE II : LA POLITIQUE MONÉTAIRE

Section I – les fondements de l’action monétaire
A. Les effets multiplicateurs
B. L’arbitrage inflation-chômage








Section II – La remise en cause de la politique monétaire
A. La redéfinition des objectifs de la politique monétaire
B. Le développement des instruments de marché
C. La transformation des canaux de transmission
CHAPITRE II : LA POLITIQUE
MONETAIRE

La conception moderne de la politique monétaire lui
attribue un rôle distinct de la politique budgétaire
 Ses objectifs sont plus étroits
 Ses canaux de transmission à l’économie sont
différents
- La politique budgétaire a des effets directs sur la
demande
- La politique monétaire a des effets indirects et
accorde une place explicite à la gestion des
anticipations des agents

La politique monétaire est la politique qui a le plus
évolué depuis 30 ans
 Evolution du cadre théorique
 Fin des années 70 : effondrement du consensus
autour du modèle keynésien sur l’efficacité de la
politique monétaire
 Apport de la théorie des anticipations rationnelles
et des analyses en termes de crédibilité
 Renouveau keynésien
 Evolution de son environnement
 les 3D : dérèglementation, désintermédiation,
décloisonnement
 Impact sur les objectifs de la politique monétaire,
ses instruments, ses canaux de transmission
Section 1. Les fondements de
l’action monétaire
A. Les effets multiplicateurs

1. En économie fermée
 Le
revenu d’équilibre
j
l2
Y
M0 
(C0  I 0  G0 )
(1  c)l2  jl1
(1  c)l2  jl1
Multiplicateur monétaire
1
kM 
l2
(1  c)  l1
j
D+ M0
l2
j
D- i
D+ I
1
1−
D+ Y

Efficacité de la politique monétaire :
 Fonction
croissante de l’élasticité de
l’investissement au taux d’intérêt (j élevé)
 Fonction décroissante de la préférence pour
la liquidité (l2)
 Politique monétaire plus efficace dans un
schéma « classique »
 Keynésiens : effets indirects + pessimistes
quant aux élasticités.

2. En économie ouverte

2.1 La politique monétaire en change fixe
La politique monétaire est totalement inefficace:
elle est l’instrument qui sert à maintenir le taux
de change fixe, ce qui est incompatible avec la
poursuite d’objectifs internes.
 a) Si les capitaux sont parfaitement mobiles
D+M
D- i
sorties de capitaux
intervention de la BC pour éviter la dépréciation
du taux de change
D -M
= triangle d’incompatibilité de Mundell
 b)
Si les capitaux sont immobiles
D+M0
D -i
D+I
D+Y
déficit BC
déficit BP
la Banque centrale doit intervenir
pour éviter la dépréciation de la monnaie
nationale
D-M0
2.1 La politique monétaire en régime de
change flottant
La politique monétaire retrouve son efficacité
qui paraît même renforcée par rapport à
l’économie fermée.
 a)
Si les capitaux sont immobiles
D+M
D- i
D- I
D+ Y
hausse
des importations
dépréciation de la
monnaie domestique
D+X
D+ Y
Politique monétaire particulièrement efficace : à
l’effet de relance par l’investissement s’ajoute
l’effet de relance des exportations.
 Si
les capitaux sont immobiles
i
BP1
BP2
LM1
LM2
i1
C
A
B
IS2
IS1
Y
Y1
Y2
 b)
D+M
Si les capitaux sont parfaitement mobiles
D- i
D- I
D+ Y
sorties de capitaux
dépréciation de la
monnaie domestique
D+X
D+ Y
- Au nouveau point d’équilibre, l’excédent
commercial compense le déficit de la balance
des capitaux
- Le taux d’intérêt revient au niveau du taux
d’intérêt mondial, mettant fin aux sorties de
capitaux.
 Si
les capitaux sont parfaitement mobiles
i
LM1
LM2
A
C
i = i*
BP
B
IS2
IS1
Y1 Y2
Y3
Y
 Limites
du modèle IS-LM
 Très centré sur le court terme. Or
importance des comportements
patrimoniaux des agents
 Modèle de flux et non de stock. Or à long
terme, problème d’accumulation des dettes
(dette publique, dette extérieure)
 Non prise en compte des anticipations des
agents
 Problème de la rigidité des prix
B. L’arbitrage inflation-chômage
La crise de 1929 a montré les limites de la
théorie classique
 De la même façon, l’apparition de
l’inflation dans les années 60 et la crise de
1973 remettent en cause le consensus
keynésien :

 Choc
d’offre inflationniste
 Or, modèle de demande à prix fixes.

1. La courbe de Phillips ou l’équation
manquante du modèle keynésien
 1.1.
La relation salaire - chômage
Phillips, statisticien néo-zélandais, observe, dans
un article publié en 1958, une relation statistique
régulière, en Grande-Bretagne, sur la période
1861-1957, entre le taux de variation du salaire
nominal et le taux de chômage.


Avec : U = taux de chômage (en pourcentage
de la population active)
w = taux annuel de variation du salaire
moyen (%)
w
DW
W
U
U0
 1.2.

La relation inflation - chômage
Dans le cadre des Etats-Unis, Samuelson et
Solow trouvent en 1960 une relation négative
similaire entre le taux d’inflation et le taux de
chômage. 
U
Un




Ils interprètent la courbe de deux façons :
- pour avoir un accroissement des salaires à un taux
annuel qui ne dépasse pas 2,5%, ce qui correspond à
l’accroissement de la productivité, l’économie américaine
paraît devoir subir, si l’on se base sur l’expérience, un
taux de chômage de 5 à 6%. C’est le coût à payer pour
avoir la stabilité des prix.
– pour réaliser l’objectif d’une production suffisamment
élevée pour que le chômage ne dépasse pas les 3%,
l’inflation devrait avoir à monter autour de 4 à 5% par an.
Une telle hausse des prix peut apparaître comme le coût
nécessaire pour un haut niveau d’emploi.
idée d’un arbitrage possible entre inflation et chômage.

w
DW
W
Samuelson et Solow supposent que les
entreprises forment leurs prix en appliquant un
taux de marge (stratégie de « mark-up pricing »)
aux coûts de production.
 on se place à court terme : le coût de production
est égal aux coûts salariaux.
 Ainsi,
P = L (1 + m)
 Avec
P : le niveau de prix unitaire
m : le taux de marge (en %) supposé
fixe
L : le coût salarial.

Δ

=
Δ


En variation, on obtient :

ou  = l
En pratique, l = w – z : le taux de variation du
coût salarial représente l’excès de croissance
des salaires par rapport aux gains de
productivité (z).
On déduit de la courbe de Phillips la courbe
inflation-chômage :
On sait que : w = f(U) (courbe de Phillips) (1)
Or  = l = w – z,
d’où  = f(U) – z. Courbe de Phillips
(2)






2. La remise en cause de l’arbitrage
 Friedman
(1968) et Phelps (1967) vont
contester l’idée, à moyen – long terme,
d’illusion monétaire des agents et de non
neutralité de la monnaie.
 Les négociations salariales fixent le salaire
nominal, mais les salariés comme les
employeurs s’intéressent au salaire réel.
 Un choc inflationniste réduit le salaire réel à
salaire nominal constant, et donc les coûts
de production des entreprises.



Cela permet une hausse de la production et
de l’emploi. Confirme la courbe de Phillips.
Mais cet arbitrage n’est que provisoire. Quand
les agents prennent conscience de la perte de
leur pouvoir d’achat, ils demandent des
hausses de salaire. Les variables réelles
reviennent à leur niveau initial.
En outre, les agents intègrent ce nouveau
cadre inflationniste dans leurs négociations
salariales. L’inflation devient un phénomène
permanent.




Friedman reformule la courbe de Phillips en
supposant que les agents fixent leur niveau de
salaire pour une période donnée en fonction
de leurs anticipations d’inflation sur cette
période.
w = f(U) + e
On obtient la « courbe de Phillips augmentée
des anticipations d’inflation »
 = f(U) – z + e

Courbe de Phillips augmentée



D
B
C
A
Un
CPct (e = 2)
CPct (e = 1)
CPct (e = 0)
U

3. La nouvelle école classique et les
anticipations rationnelles
 3.1.
L’analyse
- idée: ce sont les chocs (monétaires) non
anticipés qui conduisent l’économie à
s’écarter temporairement de son taux de
croissance naturel.
- Autrement dit, ce sont les erreurs
d’anticipations qui expliquent les
fluctuations de l’activité.
Friedman : hypothèse d’anticipations
autorégressives. La valeur anticipée d’une
variable dépend de ses valeurs passées.
- Problèmes :
-
-
-
Pourquoi se limiter à cette variable ?
Conduit à des erreurs systématiques
La nouvelle école classique va reprendre
l’idée d’anticipations rationnelles de J. Muth
(1961) : pour former leurs anticipations, les
agents utilisent toute l’information disponible
et pertinente.

3.2. Conséquences
 La politique économique est inefficace
(Sargent et Wallace 1976)
- Les agents connaissent la fonction de
réaction de la Banque centrale
- Ils ne peuvent donc pas être surpris si cette
politique est prévisible (compte tenu du
contexte économique)
- La politique monétaire systématique ne peut
que créer de l’inflation.
- La monnaie est super neutre.
L’importance des règles de politique
économique
- Kydland et Prescott 1977 : Le problème de
l’incohérence temporelle : les autorités ont
intérêt à tromper les agents
- Mais les agents sont rationnels : ils
anticipent ce comportement de la Banque
centrale et anticipent la création d’inflation
- La non crédibilité de la Banque centrale
crée un biais inflationniste.

Barro et Gordon 1983. Pour éviter ce biais
inflationniste les autorités doivent être
crédibles.
- Pour cela elles doivent se fixer des règles
de politique monétaire (règles versus
discrétion)
- Règle d’objectif
- Engagement de change fixe
- Règles institutionnelles (indépendance de
la Banque centrale)
-

4. La réplique de la nouvelle école
keynésienne (NEK)
Dans l’analyse keynésienne, les fluctuations
économiques s’expliquent par des rigidités
de prix et de salaires. Or ces rigidités sont
postulées.
- La NEC a montré que ces hypothèses
manquaient de fondements micro et
n’étaient pas compatibles avec des
comportements rationnels.
-
La NEK va chercher à justifier ces rigidités
dans un contexte d’agents rationnels et
optimisateurs.
 4.1. Les rigidités de salaires
-

La théorie des contrats implicites
Azariadis, Stiglitz 1984

La théorie du salaire d’efficience
Shapiro et Stiglitz 1984, Akerlof et Yellen 1986

Les effets d’hystérèse
Blanchard et Summers 1986
 4.2.

Les rigidités sur le marché du crédit
Stiglitz et Weiss 1981
 4.3.
Conséquences pour la politique
économique
La politique économique est utile
 La politique économique est efficace

Section 2. La transformation des
politiques monétaires
A. La redéfinition de la politique
monétaire
Goodfriend et King (1997) ont montré qu’un
certain nombre de principes issus de « la
synthèse de la nouvelle école classique » ont
guidé la politique monétaire jusqu’à la crise de
2007.
Politiques de « ciblage flexible de l’inflation »
1. L’inflation : objectif final de la
politique monétaire
3 principes:

L’inflation est partout et toujours un
phénomène monétaire »
 Il est important d’avoir une stabilité des
prix
 Il n’existe pas d’arbitrage à long terme
entre l’inflation et l’emploi
«

2. L’importance des règles de politique
monétaire
 Le
problème de l’incohérence temporelle
est central pour la politique monétaire
 Les autorités doivent fixer une ancre
nominale (= ancrer les anticipations)
 Historiquement : agrégats monétaires ou
ancrage du change
 Aujourd’hui, stratégies de ciblage de
l’inflation (inflation targeting)
B. Le central banking après la crise
financière


On peut tirer plusieurs leçon de la crise
financière pour la politique monétaire
1. La stabilité des prix et de la production
n’est pas une garantie de stabilité financière
2. L’instabilité financière a un impact réel plus
important que l’on ne l’imaginait

3. Le plancher des taux d’intérêt à zéro est
problématique
4. Le coût de la crise est très élevé

Conclusions :

 la
politique monétaire dans le futur ne devra pas
se concentrer uniquement sur la stabilité des prix
 Elle devra également se préoccuper de la stabilité
financière
 Elle devra imaginer de nouveaux moyens
d’actions

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