Regional_GAP - XIX EPINNE

Report
XIX EPINNE | Maceió | Abril 2014
Disclaimer
As informações contidas neste material tem como o único propósito divulgar informações e dar transparência à gestão
executada pela GAP Gestora de Recursos e GAP Prudential LT e não devem ser consideradas como oferta de venda dos
fundos de invetimento geridos pelas empresas e não constituem o prospecto previsto na Inst. CVM 409 ou no Código
de Auto-Regulação da Anbima. Fundos de investimento não contam com garantia do administrador do fundo, do gestor
da carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do fundo garantidor de créditos - FGC. A rentabilidade obtida
no passado não representa garantia de rentabilidade futura. Para avaliação da performance de fundos de investimento,
é recomendável uma análise de 12 meses, no mínimo. Fundos de investimento podem utilizar estratégias com
derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas,
podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus cotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores
ao capital aplicado e a conseqüente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do fundo.
É recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e regulamento do fundo ao aplicar seus recursos. A rentabilidade
divulgada não é líquida de impostos. Apesar de todo cuidado, tanto na coleta quanto no manuseio das informações
apresentadas, as empresas não se responsabilizam por operações ou decisões de investimentos tomadas com base
neste relatório. Todas as opiniões e estimativas são elaboradas dentro do contexto e conjuntura no momento em que a
publicação é editada. Nenhuma informação ou opinião deve ser interpretada ou tem intenção de ser uma oferta de
compra ou de venda dos ativos mencionados. Este material não pode ser copiado, reproduzido, publicado ou
distribuído, no todo ou em parte, por qualquer meio e modo, sem a prévia autorização, por escrito, da GAP Gestora de
Recursos e da GAP Prudential LT.
GAP PRUDENTIAL

A GAP ASSET MANAGEMENT foi fundada em 1996 e atualmente, é uma das maiores empresas
independentes de gestão de recursos do país.

A empresa é reconhecida no mercado brasileiro pela excelência em gestão, pelo pioneirismo no
oferecimento de produtos diferenciados e por um histórico de resultados consistentes para seus
clientes.

Os sócios fundadores da GAP têm mais de 22 anos de experiência trabalhando em conjunto. A
empresa investe de forma contínua e agressiva em sua equipe de gestão formando uma das
maiores e mais completas do mercado.

Preservação de capital e controle de riscos são prioridades em todos os cenários.

Em Julho de 2008 a GAP Asset Management e a Prudential International Investments tornaramse parceiras estratégicas com o objetivo de ampliar suas atuações internacionais e desenvolver
produtos capazes de atrair investidores para nichos de mercado com potencial de crescimento
no Brasil .
PRUDENTIAL

Patrimônio sob gestão: US$ 1,05 trilhão.

US$ 3,6 trilhões em seguros de vida no mundo.

Presente em mais de 35 países.

Possui 51.100 funcionários.

Possui ações negociadas na bolsa de Nova Iorque sob o símbolo de “PRU” desde 2001.

8ª Maior gestora de recursos institucionais do mundo.

2ª Maior seguradora de vida dos Estados Unidos (segmento de vida e grupo).
Estrutura

Gestão: 21 Profissionais com formação multidisciplinar e especialidades em diferentes
mercados: renda fixa, crédito privado e renda variável. Além disso, temos uma área macro
constituída por 4 economistas com expertise no mercado local e internacional.

Risco: Equipe formada por 6 analistas e um gerente, sócio da GAP, que responde de forma
independente ao CEO da Companhia. Esse formato permite o monitoramento e controle dos
parâmetros de risco pré determinados pelo comitê de risco da empresa.

Relacionamento com Investidores: Equipe formada por 3 times distintos com foco específico:
Institucional; Alocadores, Family Offices; Indivíduos de alta renda. Essa segmentação e foco
permite maior capacidade de adequação dos produtos as necessidades específicas de cada
cliente.

Compliance: Equipe formada por 3 profissionais seniores responsáveis pelo enquadramento dos
processos as legislações vigentes e as diretrizes internas da empresa. Esse departamento
responde ao CEO da GAP e ao responsável pelo Compliance da Prudential nos EUA.

Administração e Custódia: A GAP se dedica exclusivamente a atividade de gestão de recursos.
Os serviços de administração e custódia são terceirizados com instituições de primeira linha.
Passivo

Distribuidores: Instituições Financeiras, Family Offices, Asset Allocation.

Clientes Institucionais: EFPC, Seguradoras, RPPS e Tesouraria de grandes empresas.

Private: Pessoas Físicas de alta renda.
Distribuição Passivo ( AUM 7,5 bilhões de reais):
12%
Clientes Institucionais
47%
41%
7
Distribuidores
Private
Produtos
RENDA FIXA
CRÉDITO
Nome do
Fundo
Yield
Institucional
IPCA
Multiportfoli
Institucional
o
Início do
fundo
07/07/10
09/08/03
06/02/11
Aplicação
Mínima (R$)
50 mil
50 mil
50 mil
FECHADO
PARA
CAPTAÇÃO
50 mil
1 milhão
Aplicação
D+0
D+0
D+0
D+0
D+0
D+0
Cota D+120
D+120*
Absoluto
19/05/2000 16/05/1997
Resgate
Cotização
D+0
Cota D+0
Cota D+30
Cota D+0
Cota D+30 e
pagamento
de resgate
em cota
D+31
Resgate
Pagamento
D+0
D+1
D+31
D+1
D+31
Tx Adm
Tx Perf
0.3% ao ano 1.0% ao ano 1.25% ao ano 2.0% ao ano 2.0% ao ano
Não há
RENDA VARIÁVEL
CP II
CP Imobiliário
Long Short
Ações FIA
Equity Value
Institucional
13/10/2010
13/11/12
26/04/2005
06/07/10
24/07/13
20 mil
20 mil
D+0
D+0
D+0
Cota D+15
Cota D+1
Cota D+60
D+16
D+4
D+63
1% ao ano
FECHADO
PARA
FUNDO FECHADO CAPTAÇÃO
O prazo de
duração do FUNDO
é de 6 (seis) anos.
0,75% ao ano
2.0% ao ano 3,5% ao ano 3.0% ao ano
20% do que 20% do que
25% do que 25% do que 20% sobre o que 25% sobre o que 25% do que
exceder a
exceder
exceder
exceder
exceder 105% do exceder 100% do
exceder
variação do
100% do
100% do CDI 100% do CDI
CDI
IPCA+7%
100% do CDI
CDI
IPCA+4%
Grau de Risco Conservador Conservador Moderado
Agressivo
Agressivo
Moderado
Moderado
Agressivo
Não há
Não há
Agressivo
Agressivo
Prêmios
Eficiência dos Mercados:
Uma abordagem Fundamentalista
Índice
I – Eficiência dos mercados
II – Anexo: Casos de Investimento
Eficiência dos Mercados
“Intelligent investors approach active strategies with a healthy sense of skepticism”
David F. Swensen
Hipótese 1 – Mercados são eficientes: é impossível encontrar alfa ajustado ao risco.
“A: Look, it’s a hundred dollar bill!
B: Non sense, if that was a hundred dollar bill, someone would have picked it up by now.”
Hipótese 2 - Comportamento humano pode criar ineficiências de mercado extremas.
“... we are not only irrational, but predictably irrational – that our irrationality happens the
same way, again and again.”
Dan Ariely
Eficiência dos Mercados
Hipótese 3 – Mercados e, principalmente, ativos específicos, oscilam entre as hipóteses 1 e 2.
“And this is rather interesting because one of the greatest economists of the world is a
substantial shareholder in Berkshire Hathaway and has been for a long time. His textbook
always taught that the stock market was perfectly efficient and that nobody could beat it. But
his own money went into Berkshire and made him wealthy.”
Charlie Munger
Hipótese 1
Hipótese 2
Busca Pelo Lado Vencedor das Ineficiências
“Before trying to compete in the zero-sum world of investing, you must ask yourself whether
you have good reason to expect to be in the top half.”
Howard Marks
Vantagem Competitiva Sustentável
Foco
Análise
Fundamentalista
Pessoas
Vantagem Competitiva – Foco
“So you have to figure out what your own aptitudes are. If you play games where other people
have the aptitudes and you don’t, you are going to loose. And that’s as close to certain as any
prediction that you can make. You have to figure out where you’ve got an edge. And you’ve got to
play within your own circle of competence.”
Charlie Munger
Vantagem Competitiva – Foco
Participantes do mercado têm foco e dedicação muito distintos.
41.6%
41.8%
16.6%
Fonte: BM&F Bovespa, GAP
Vantagem Competitiva – Foco
A “eficiência” do mercado brasileiro evoluiu ao longo do tempo.
1ª Fase
•Até 2002
•Mercado top down
•Liquidez média de
R$650mn / dia
•3 OPAs
2ª Fase
•De 2003 a 2008
•Mercado de acesso a
informação
•Liquidez média de
R$2.4bn / dia
•110 OPAs
3ª Fase
Fonte: BM&F Bovespa, GAP
•De 2009 a 2013
•Mercado de análise
detalhada
•Liquidez média de
R$6.3bn / dia
•38 OPAs
Vantagem Competitiva – Análise Fundamentalista
Origem
• Análise bottom-up.
• Revisão constante de
modelos e cases.
• Reuniões com
management,
clientes e empresas
não-listadas.
• Presença em
conferências,
reuniões públicas e
eventos.
• Desenvolvimento da
rede de
relacionamentos.
• Visitas às empresas,
plantas, etc.
• Uso de análises
especializadas dos
setores.
Pesquisa e Análise
Decisão de
Investimento
• Entendimento das
dinâmicas da
indústria.
• Apresentação sobre
as empresas em
reuniões semanais.
• Análise profunda:
olhar sob diferentes
perspectivas.
• Decisão é “orientada
em Excel” e não
somente em Power
Point.
• Análise qualitativa
das empresas.
• Comparação com
pares do setor.
• Comparação com o
consenso.
• Análise por FCD; foco
em geração de caixa.
• Entendimento da
oportunidade.
• Cenários de estresse.
• Liquidez é
fundamental na
decisão (capacidade
de sair do
investimento).
• Definição de metas
de saída e eventual
existência de
catalisadores.
Monitoramento e
Revisão
Saída
• Atualização dos
modelos pelo menos
tão frequente quanto
os resultados
financeiros.
• Se alvo for atingido.
• “Mente-aberta” para
revisitar os cases e
admitir que estava
errado.
• Se a análise se
mostrar errada.
• Contato constante
com a empresa para
acompanhamento da
operação.
• Agilidade para
desinvestimento caso
seja necessário.
• Se melhores
alternativas
surgirem.
• Se as empresas
enviarem sinais
negativos
(investimentos ruins,
governança
corporativa, etc.
A Análise na Era do “Hyperbuffettismo”
“Principles connect your value to your actions; they are beacons that guide your action, and
help you succesfully deal with the laws of reality. It is to your principles that you turn when you
face hard choices.”
Ray Dalio
Princípios Pessoais:
1º - Seja um pensador independente.
2º - O que vale para a tomada de decisão é o campo das ideias: ego é irrelevante, nenhuma discussão
deve ser no nível pessoal. Hierarquia é irrelevante, cada um é tão importante quanto o que diz.
3º - Conclua: trabalho não concluído equivale a trabalho não existente. Limpe os excessos, guarde o
essencial.
4º - Seja gestor do seu próprio tempo: não basta ter potencial, é preciso saber onde e como alocá-lo.
Dê oportunidade ao “juro composto” do trabalho lhe agregar um valor não-linear.
5º - Seja insubstituível: ser diligente, hard working e capacitado tecnicamente é fundamental, mas
apenas o ponto de partida, pois formam a parte replicável por outros. O diferencial real vem depois.
6º - Seja correto: pequenas ou grandes atitudes formam a imagem de quem você é e irrigam através
do exemplo as pessoas à sua volta. Cuide dos seus valores e passe-os adiante.
A Análise na Era do “Hyperbuffettismo”
Princípios de Análise:
1º - Valorize a percepção qualitativa, tomando cuidado com as “verdades matemáticas” dos
modelos: é fácil se perder nas múltiplas premissas explícitas e implícitas do FCD. Entenda o
negócio e suas variáveis. A premissa do reinvestimento/alocação de capital é fundamental e
pode estar oculta.
2º - Não dê espaço para erros em variáveis verificáveis: já é suficientemente frustrante saber
que muito trabalho e esforço não levam necessariamente a resultados positivos, mas sim
apenas aumentam as suas chances. Então, cuidado com erros verificáveis, como de fórmula,
link, modelagem etc.
3º - Auto avalie de forma isenta seu nível de entendimento de cada empresa sob sua
responsabilidade: saiba se você já é “ponta” em determinada companhia e/ou negócio.
Conversar com outros analistas e pessoas do ramo costuma dar boas pistas em relação ao seu
próprio nível de conhecimento.
4º - Seja desconfiado: mesmo de boa fé, as empresas frequentemente erram. Entenda as
pessoas do negócio e suas motivações. Não esqueça que todos estão atrás do seu dinheiro.
5º - Informação é commodity: o processamento de informação pública é que consiste num
diferencial. “Second level thinking” é fundamental.
A Análise na Era do “Hyperbuffettismo”
Princípios de Trading:
1º - A convicção por valor absoluto é válida, porém do tipo fraco: a convicção lastreada pelo
entendimento da oportunidade é mais forte.
2º - Não existe renda fixa em renda variável: arbitragem que todo mundo sabe o preço-justo
não é oportunidade, mas sim uma situação de alto risco extremamente assimétrico.
Arbitragem quando é possível compreender o motivo da distorção de preço é que pode ser
uma oportunidade.
3º - Fundamento = início // Fundamento + Preço = risco-retorno // Fundamento + Preço +
Timing = posição
4º - Cuidado com a alavancagem financeira e operacional: para empresas alavancadas, o
caminho passa a ser mais importante.
Vantagem Competitiva – Pessoas
“The investors that appreciate and do well somehow have found a way to reflect their inner life
in a very fundamental way in their investing moves. At the end of the day, successful investor
ends up differentiating themselves on the unique aspects of their personality and who they
are.”
Guy Spier
•
Processo de seleção de estagiários: alta prioridade.
•
Preferência por formar vs contratar.
•
Mesma forma de pensar, não necessariamente o mesmo pensamento.
•
Analista = Porftolio Manager especialista.
•
Co-responsabilidade: méritos e deméritos somente advém de posições.
•
Medição: check de performance.
Conclusão
“Nosso universo de investimento é um mercado com grandes oportunidades, porém cada vez
mais eficiente. Para obter retornos consistentes de longo prazo, perseguimos com afinco a
construção e a manutenção de vantagens competitivas estruturais calcadas em três grandes
pilares: o foco, a análise fundamentalista e as pessoas. Atuamos com base em nossos
princípios, os quais formam o alicerce da nossa cultura. E é a partir dessa combinação de
valores que almejamos produzir para nossos investidores altos retornos ajustados ao risco.”
Equipe de Renda Variável da GAP Asset Management
Obrigado!
GAP Asset Management
Tel: 55 (21) 2142 1973 | Fax: 55 (21) 2142 1957
Av. das Américas, 500 - Bloco 18 - Sala 304 - Barra da Tijuca
Rio de Janeiro - RJ - CEP 22640-100
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www.gapasset.com.br
Anexo: Casos de Investimento
Equatorial
Equatorial – Resumo
Criada como um veículo para compra de distribuidoras de energia com problemas operacionais
e financeiros, as quais passariam por um processo de turnaround.
Em 2004, adquiriu a Cemar (Maranhão). Em 2012 assumiram o controle da Celpa (Pará).
O management é considerado um dos melhores do setor, com comprovada qualidade na
alocação de capital.
Sua estrutura organizacional é pautada por fortes incentivo ao corpo gerencial e ao técnico,
refletidos em suas remunerações.
A GAP começou a investir da Equatorial em seu IPO, ocorrido em março de 2006. Desde então,
fomos acionistas a grande maioria do tempo, mantendo uma relação bastante próxima da
empresa e de seu time de gestores.
Equatorial – Alocação de Capital
• Dividendos: existência ou não de oportunidades guia a política de dividendos.
• Entre 2006 e 2008: baixa perspectiva de aquisição de novos ativos e menor necessidade de
investimentos na Cemar. Não havia porquê “segurar caixa”.
• Em 2009: busca por oportunidades, especialmente em geração. Era preciso reter caixa para
aproveitá-las.
• Em 2010: oportunidades não foram encontradas, permitindo aumento do payout.
• Em 2011 e 2012: investimentos na Cemar voltaram a ser maiores, exigindo redução do
payout.
Fonte: Equatorial Energia, CVM
Equatorial – Alocação de Capital
• Geramar: investimento que passou ao largo das grandes empresas de geração devido ao seu
menor tamanho. O earnings yield LTM é de 45.5%.
• Em 2008, o funding para a construção de suas duas usinas ficou comprometido, abrindo a
oportunidade para a entrada da Equatorial, que aportou R$45mn de capital próprio por 25% do
projeto.
• A curva abaixo mostra um payback de cerca de 4 anos.
Equatorial – Alocação de Capital
Light: A Equatorial comprou uma participação minoritária no bloco de controle da Light em 2006
e a vendeu no final de 2009. Calculamos uma TIR de 81% para o investimento, sendo que
somando apenas os dividendos, a Equatorial recebeu mais do que o capital alocado.
Equatorial – Cemar – Introdução
• Percepção comum do mercado: investimentos em setores regulados são previsíveis e pouco
rentáveis, especialmente para distribuição de energia elétrica, em que o processo de revisão
tarifária atua em prol da modicidade de tarifas.
• Cemar: é um claro contra-exemplo. O ROIC obtido ao longo do 2º ciclo é bastante elevado. Se
comparado ao WACC regulatório, a geração de valor torna-se ainda mais evidente.
• A queda observada a partir do final de 2013 reflete o forte aumento da base de ativos após
os investimentos realizados e insere-se no processo do 3º ciclo de revisão tarifária. O retorno
obtido acima do WACC regulatório seguirá elevado.
Equatorial – Cemar – Histórico
Em agosto de 2002, após apresentar problemas econômico-financeiros e operacionais
significativos, a Cemar sofreu intervenção da ANEEL.
Tal processo culminou na entrada da Equatorial no controle, em abril de 2004. Desde então, a
Cemar transformou-se numa das melhores distribuidoras do país.
Para atingir essa evolução, a Equatorial lançou mão de uma estratégia pautada nos seguintes
princípios:
1. Foco em incentivos : desde o eletricista até os mais elevados cargos da diretoria passaram a
ter metas claras atreladas a melhorias operacionais e econômico-financeiras que afetavam suas
remunerações variáveis.
2. Cultura: implantação de uma cultura financeira, meritocrática e focada em resultados.
3. Investimentos: importantes melhorias na rede e no nível de serviços estiveram atreladas ao
aumento dos investimentos e racionalização dos mesmos.
4. Combate à inadimplência.
5. Uso de novas tecnologias.
Equatorial – Cemar – Evolução
“O conjunto da obra”: a Cemar conseguiu evoluir em todos os principais indicadores
operacionais.
Volume de energia vendido: cresceu cerca de 9% a.a. desde 2006, enquanto o consumo nacional
cresceu cerca de 4% a.a..
Equatorial – Cemar – Evolução
Perdas de energia: quando uma distribuiora opera com níveis abaixo do permitido
regulatoriamente, apropria-se dos ganhos.
A Cemar implementou medidas que culminaram em um declínio ímpar no nível de perdas, com
especial destaque para 2009 e 2010. A empresa, antes uma das mais ineficientes, tranformou-se
numa das mais eficientes do setor.
Equatorial – Cemar – Evolução
DEC e FEC: são indicadores de continuidade da prestação de serviço. O primeiro, registra quantas
horas, em média, o consumidor fica sem fornecimento de energia, enquanto o segundo indica
quantas vezes, em média, houve interrupção.
Assim como no caso de perdas, a melhora desses indicadores é destaque.
Equatorial – Cemar – Evolução
Custos Gerenciáveis: a melhora operacional foi atingida com um excelente controle de custos.
Cabe destacar que boa parte do recente crescimento foi alicerçado no Programa Luz Para
Todos: isso significa que foram conectados consumidores mais distantes e com consumo
inicialmente menor. Acreditamos que o crescimento futuro virá com forte diluição dos custos,
uma vez que a estrutura necessária já existe.
Equatorial – Cemar – Evolução
Performance financeira: a evolução tanto do EBITDA quando do lucro são consequências claras
da forte evolução operacional atingida.
Equatorial – Cemar – Perspectiva
Acreditamos que a Cemar continuará a apresentar retornos excepcionais, especialmente ao longo
do 3º ciclo de revisão tarifária. As principais razões para tal expectativa são:
1. Volume de energia vendido: crescimentos acima do fator X significam ganhos capturados pela
empresa ao longo do ciclo. Enxergamos um cenário benigno para os próximos anos devido ao
desenvolvimento econômico do estado do Maranhão e ao aumento do consumo per capita.
2. Custos Gerenciáveis: ganhos de escala deverão ser obtidos com o crescimento do consumo
sem a necessidade de grandes aumentos na estrutura operacional e de custos da empresa.
3. Qualidade do Serviço: o 3º ciclo de revisão incorporou o aspecto qualidade no cálculo da
tarifa. Se uma distribuidora melhorar seus indicadores DEC e FEC, haverá redução do fator X e
aumento das tarifas. A Cemar já opera abaixo dos níveis regulatórios e acreditamos que haja
espaço para novas reduções.
4. Trajetória de perdas: a trajetória definida para o 3º ciclo nos parece facilmente atingível pela
empresa, com um grande potencial de, assim como antes, vermos indicadores melhores do que o
regulatório.
5. Reconhecimento dos investimentos: a base de ativos reconhecida no 3º ciclo de revisão
cresceu cerca de 85% em termos nominais em relação ao 2º ciclo, explicitando o crescimento do
mercado e a qualidade da empresa ao realizar os investimentos necessários.
Equatorial – Celpa– Introdução
A Celpa é responsável pela distribuição de energia no estado do Pará. Até ser adquirida pela
Equatorial, era controlada pelo Grupo Rede.
Ao longo dos últimos anos, a Celpa sofreu com uma forte deterioração de seus indicadores
operacionais.
Indicador
Celpa (4Q12)
Celpa (4Q07)
Cemar (4Q12)
Cemar (4Q07)
DEC (horas)
101.6
56.9
21.7
28.7
FEC (vezes)
50.9
45.7
11.0
19.8
Perdas Comerciais (%)
58.4%
---
14.0%
30.4%
Perdas Totais (%)
35.0%
27.1%
20.7%
28.7%
Sua situação financeira era alarmante: a dívida bruta total (considerando dívidas trabalhistas, com
fornecedores e entes públicos) somava cerca de R$3.3bi, representando 13.4x o EBITDA
regulatório.
As semelhanças com a Cemar de 2004 eram claras e a Equatorial – após anos esperando uma
nova oportunidade – estava preparada para assumir o desafio.
Em dezembro de 2012, após o processo de recuperação judicial que determinou um haircut
médio de 80-85% da dívida, adquiriu o controle por um valor simbólico de R$1.
Equatorial – Celpa– Desafios
Os desafios são muitos:
1. Reduzir o número de conexões ilegais: o nível de perdas em todos os níveis de tensão é
extremamente elevado e onera a empresa de maneira significativa.
2. Regularizar a situação de mais de 30 mil clientes: são clientes sem equipamentos de medição
de consumo adequados, o que prejudica a contabilização da energia consumida e a arrecadação.
3. Melhorar os indicadores de qualidade: os índices DEC e FEC são os mais altos do país e estão
acima do permitido regulatoriamente. Isso implica em pesadas multas pagas aos consumidores,
sem contar a piora de percepção em relação à qualidade do serviço.
4. Reduzir custos gerenciáveis: desafio ainda mais complicado diante da necessidade de melhora
da estutura operacional para combate aos problemas de qualidade.
5. Racionalizar investimentos: um montante significativo foi investido nos últimos anos, porém
sem a correspondente melhora operacional. Além disso, um erro estratégico da administração
anterior fez com que boa parte dos investimentos não fosse reconhecida no último processo de
revisão tarifária.
6. Lidar com pressões políticas: a atuação do sindicato de funcionários, bem como de outras
entidades políticas, sempre foi bastante forte no estado do Pará.
Equatorial – Celpa – Soluções
Porque acreditamos que a Equatorial irá ser bem suscedida no processo de turnaround da Celpa:
1. Expertise: a Equatorial foi criada com o objetivo primário de promover processos de
reestruturação em distribuidoras com problemas técnicos e financeiros e foi bem suscedida no
caso da Cemar.
2. Semelhanças com a Cemar: ter realizado o turnaround da Cemar não garante, por si só, que a
experiência possa ser transferida para a Celpa. É preciso que haja semelhanças entre as
concessões. Os estados do Pará e do Maranhão são vizinhos, sendo que a rede paraense está
concentrada na fronteira com o Maranhão. Além disso, outros aspectos são similares ou até
melhores no caso da Celpa:
Dados (2011)
Celpa
Cemar
Área de Concessão (mil km2)
1.248
302
Número de Municípios
143
217
PIB per capita (R$)
7.712
6.067
Consumidores / População (%)
24.2%
29.5%
Rede (km)
100.245
102.498
3. Management: é preciso ter pessoas qualificadas, que tenham vivido a experiência da Cemar e
saibam avaliar as semelhanças e diferenças entre as concessões. A nova diretoria da Celpa é
composta em grande parte por executivos que participaram da gestão da Cemar.
Equatorial – Celpa – Soluções
4. Incentivos: a filosofia, amplamente implementada na Cemar, foca em incentivos corretos que
alinham desde os executivos até os técnicos com o objetivo de melhorar a performance. Na
Celpa, não será diferente.
5. Renegociação das dívidas: a recuperação judicial explicitou os passivos da empresa e permitiu
que houvesse renegociação com condições boas para o comprador. Acima de tudo, os novos
valores e o novo escalonamento das dívidas evitou a falência e deu fôlego para que a empresa
possa focar seus recursos e esforços na melhoria dos indicadores operacionais.
6. Consenso político: acreditamos que haja consenso, tanto por parte de políticos quanto por
parte da população, de que a qualidade do serviço é precária e exige esforços adicionais.
Ademais, a redução do número de greves, bem como a rápida solução das mesmas indica que a
atuação sindical está enfraquecida.
7. Valuation da compra: nossos cálculos indicam que a Celpa foi comprada a um múltiplo de 1x
BAR (base de ativos regulatórios), patamar que consideramos barato e que não incorpora o
potencial dos ganhos com o processo de turnaround.

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