25 år der ændrede dansk realkredit Finansforbundet University

Report
25 år der ændrede dansk realkredit
Finansforbundet University
Onsdag d. 26. februar 2014
Jens Lunde
Lektor, cand. polit.
Institut for Finansiering
Dansk realkredits høje
internationale reputation.
• Mercer Oliver Wyman (2003) fandt at danske realkreditbanker havde
den næst lavest “adjusted mortgage price by market” blandt 8 EU lande.
• Bob Pannell, CML, artikel under overskriften: “Denmark: Probably the
best housing finance system in the world?”, (2003).
• Gyntelberg, BIS, m.fl. i “Global Housing Markets. Crises, Policies, and
Institutions: “…a case study of how one of the most sophisticated
housing finance markets in the world, the Danish mortgage market,
performed during the recent financial crisis.” (2012, p. 53).
• John Y. Campbell argued that the USA has much to learn “from the
Danish implementation of the European Covered Bonds system.”
(Review of Finance, 2012).
Dansk realkredit i 1970’erne:
restriktioner – og ideen om allokering af kapitalen efter
samfundsmæssig nytte.
• Stor realkreditreform i 1970.
• ”Frivillige aftaler” om udlånsbegrænsninger mellem Nationalbanken of
penge- og realkreditinstitutter.
• ”For at sikre koordinationen i et bredere samarbejde på det pengepolitiske
område, etablerede regeringen i 1972 et kapitalmarkesråd, … skal fordele de
begrænsede opsparingsoverskud mellem sig til finansiering af deres
investeringer.” (Peter Wendt, 1972, p. 98).
• Økonomiministeriet. ”Lov nr. 543 af 17. oktober 1973 om regulering af
kreditformidling.” – Rammelov der åbner for næst hvilken som helst
regulering.
• Udlånslofter, men … ”byggelån til almentnyttigt boligbyggeri og
kollegiebyggeri m.v. uden for udlånsloftet.”
• Aftale mellem Nationalbanken og Realkreditrådet nov. 1975 om
begrænsninger af realkreditinstitutternes udlånsvirksomhed.
• Opbyggede sindrigt net af alm.-særlig realkredit, låneformål, lånegrænser,
løbetider, maksimumbeløb for belåning.
• Andre lande havde også stramme statslige reguleringer af adgangen til kredit.
Kartoffelkuren 1986
1980erne, gradvis liberalisering, men tilbageslag
• Mix-lån
–
–
–
–
Mix af annuitetslån og serielån, mix’et variede efter låneformål.
Øgede ydelserne efter skat føleligt!
Gav hurtigere gældsafvikling.
LTV-regler stadig favorisering af nybyggeri.
• Lov om realkreditlignende lån og andelsboliglån
– Blev ophævet igen i 1993.
• Lov om afgift af renter på forbrugslån.
– Afgift på 20 % af renter på forbrugslån
• Forbedring af statspræmie til opsparing til egen bolig og til uddannelse.
• Lov om marginspekulation m.v.
• Stempelloven.
– Pantebreve til realkredit o.l. stempelsats 1,5 %
– Ejerpantebreve m.v. 4 %
Skattereformen 1987
• ”Skilte det kolde og det varme vand”.
• Lagde grundlaget for en del ”tilrettelæggelse” af skattebetaling.
Personlig indkomstbeskatning
• Negativ kapitalindkomst (”rentefradraget”) beskattet med 50 % i
gennemsnitskommunen
• Symmetrisk beskatning af kapitalindkomst og –udgift.
• Tidligere op til 73 % i fradragsværdi, men i gennemsnit snarere
fradrag ved 60 %
• Positiv kapitalindkomst over 130.000 /260.000 kr. beskattet med 56 %
• Lejeværdi af egen bolig betragtet som positiv kapitalindkomst
Virksomhedsskatteloven
• Opgørelse af overskud af egen virksomhed
• Heri kunne fradrages renteudgifter ved op til 68 % skat
Grundlæggende transformation af
realkreditmodellen til markedsvilkår:
Realkreditloven. Lov nr. 841. af 20. december 1989.
• Loven skulle samle op til den harmonisering, der skulle
gennemføres ud fra Danmarks forpligtigelser i.f.t. EF. Dvs.
implementere en lang række direktiver.
Regler om
• Virksomhedsområde
• Grænseoverskridende aktiviteter
• Adgang til oprettelse af nye realkreditinstitutter
• Omdannelse af eksisterende institutter til aktieselskaber
• Egenkapital- og solvenskrav
• Koncern- og ejerforhold
• Lånetyper, lånegrænser og løbetider
Realkreditrådets beretning 1990. (Marts 1991)
- brugt som en slags tidsmåling.
- suppleret med tilsynets beretning.
•
•
•
•
•
•
”Afmatningen på ejendomsmarkedet fortsætter”
”Ejerboligmarkedet stadig hårdt ramt”
”Tvangsauktionssituationen”
”Overtagne ejendomme” (11.476 stk.)
”Tabssituationen” – 1,3 %
”Boligpakken” fra juni 1990:
– Hjælpeordning for tvangsauktionstruede, der kunne omlægge til 30 årige
annuitetslån. Inden for kvote på 5.000 boliger!!! (Udbetalt 900
ombytningslån ud af 12000 ansøgninger)
– Forlængelse af løbetiden for ejerskiftelån til 30-årige mix-lån.
– Købt inden for de seneste år: ombytte 20-årige mix til 30-årige mix.
Kontantprisprincippet indført med:
Lov om omsætning af fast ejendom
Lov nr. 453 af 30. juni 1993.
Førhen:
• handel på 1. års ydelse med finansiering, der sikrede sælger det
størst mulige provenu.
• prisen på boligen blev regnet i ”prioriterede priser”, dvs. som
summen af lånenes pålydende værdi frem for deres kursværdi.
• svarer til at handle obligationer ud fra den nominelle værdi frem
for deres kursværdi!
• reminiscens ses i salgsopstillingerne summering af hovedstole i
standardfinansiering.
Fra 1993:
• Kontantpris = sum af udbetaling og gæld til kursværdi.
Handel på ydelser trives alt for godt
stadigvæk
1. Kreditvurdering i banken/realkreditinstituttet ud fra låneansøgers
indtægter og udgifter. Formuen får en sekundær betydning.
2. Optagelse af 80 % realkreditlån opfattes næsten selvfølgeligt (excl.
udkantsområder) – ”automatisk fartkontrol”.
3. Oveni er der/ har der været adgang til banklån op til XX %
4. Boligprisen får ingen betydning som økonomisk rettesnor.
5. Ingen buffer til at klare uventet salg, dvs. klare a) generelt prisfald, b)
specifikt prisfald, c) transaktionsomkostninger, d)
liggetidsomkostninger.
6. ”Normale” menneskelige problemer kan opstå for alle.
7. ”Betalingslette” lån som rentetilpasnings- og afdragsfrie lån frister.
8. Overholdelse af lovkrav til kreditvurdering (ansøger klare ydelser på
fast forrentet lån) giver beskeden sikring.
Udviklingen i de reale huspriser
1. kvt. 1975 – 3. kvt. 2013.
Skattereformer: 1987, 1994, 1999.
Væsentlige realkreditændringer:
1993 + 1996 + 2003 + 2006
1975:1=100
200
150
100
50
Kilde: Kvartalsvise data fra Mona, efter 2005 data fra Danmarks Statistik.. Opstillet af cand.polit Henrik Pedersen og Jens Lunde.
2010Q1
2005Q1
2000Q1
1995Q1
1990Q1
1985Q1
1980Q1
0
1975Q1
år
Husholdningsgæld i procent af disponible indkomst
for de 20 OECD lande med størst kvote. 1995-2010.
Kilde: OECD National accounts.
400
350
300
250
200
1995
150
2000
2010
100
50
0
Se også Lunde: ”Husholdningsgælden – et dansk bidrag til gældskrisen”, Finans/Invest, nr. 6,
September 2012.
Data fra figuren foran:
Husholdningsgælden i procent af disponible indkomst.
1995, 2000 og 2010.
Kilde: OECD National accounts.
Østrig
Tyskland
Frankrig
Finland
Estland
USA
Japan
Spanien
Canada
Portugal
United Kingdom
New Zealand
Sweden
Australia
Switzerland
Norway
Ireland
The Netherlands
Denmark
1995
66,33
97,04
64,05
70,48
7,82
92,51
129,23
58,48
103,44
57,96
100,09
90,77
90,09
92,38
183,19
131,35
62,34
112,6
190,58
2000
90,03
108,32
82,89
99,29
91,62
131,34
134,13
128,03
129,37
137,93
162,64
157,64
147,38
175,75
206,54
172,73
197,77
243,1
290,51
2010
96,81
97,55
98,99
118,92
123,32
124,38
125,69
145,76
150,48
156,01
165,21
173,02
174,14
189,26
199,42
207,89
229,34
300,89
339,56
Udviklingen 1980-2011 i
Husholdningsgælden i procent af disponible indkomst
for de seks lande med højeste kvoter i 2010/11.
Kilde: OECD National accounts.
400.00
350.00
300.00
Danmark
Holland
200.00
Irland
Norge
Schweitz
150.00
Australien
100.00
50.00
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
1999
1998
1997
1996
1995
1994
1993
1992
1991
1990
1989
1988
1987
1986
1985
1984
1983
1982
1981
0.00
1980
Procent
250.00
Boligejernes gæld fulgte boligpriserne:
nettogæld/indkomst kvoten 1987-2011 for 30-39
årige boligejere (excl. selvstændige)
500
450
400
350
300
2nd decile
5th decile
250
8th decile
200
9th decile
150
100
50
0
1987198819891990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011
Realkreditgæld / boligformue kvoten for boligejere
i procent, medianværdier, 1987-2011, efter alder
(excl. selvstændige)
(Bemærk, her ses effekt af kun vurderinger hvert andet år fra 2003 af.)
100
90
80
< 30 years
70
30-39 years
60
50
40-49 years
40
50-59 years
30
60-69 years
20
70 years and above
10
All
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
1999
1998
1997
1996
1995
1994
1993
1992
1991
1990
1989
1988
1987
0
Realkreditgæld / boligformue kvoten for 30-39
årige boligejere i procent, medianværdier, 19872011, efter alder (excl. selvstændige)
(Bemærk, her ses effekt af kun vurderinger hvert andet år fra 2003 af.)
160
140
120
100
80
2nd decile
5th decile
60
8th decile
9th decile
40
20
0
1992-93: Boligejernes adgang til at optage
realkreditlån bliver gjort markedskonform. –
Liberaliseringen ført til end
Maj 1992:
• Generelt omprioritere ejerboliger fra 20 til 30-årige mix-lån
• Adgang til at belåne friværdi op til 60 % LTV med 20-årigt mix-lån
December 1992:
• Lån uden formål til ejerboliger op til 80 % LTV med maks løbetid 30
år.
Maj 1993:
• Genindførelse af annuitetslån til ejerboliger i stedet for mix-lån.
Juni 1993:
• Genindførelse af adgang til kontantlån
• Adgang til at overføre mistede kontantlånsrenter ved omlægning af
højt forrentede kontantlån som kurstabsfradrag.
Rentetilpasningslån introduceres af
RD som Flexlån, 1996.
•
•
•
•
•
Låneformen blev hurtig godt kendt og opreklameret.
Søgt patenteret….
Solgt som ”billige lån” – oversolgt!
Der eksisterer ingen billige lån på markedsvilkår.
Vandt gradvist frem, men tog for alvor fart efter 2000 – og igen efter
krisen satte ind.
• Nu 2/3 af boligejerne og over 80 % blandt andre låntagere.
• Rentetilpasningslån til alment boligbyggeri siden 2000.
– Udvalg med minister for bordenden beslutter årligt, hvad der er den bedste
finansiering for det kommende år.
• Dejligt, at nogen kan sige det på forhånd.
• Men fundingen gik godt i en årrække….. Med små spreads til
statspapirrenterne.
Skattereformer 1994
og 1999 (”Pinsepakken”)
•
•
•
•
•
•
•
•
•
Rentefradrag blev beskåret.
Skattesatserne for positiv kapitalindkomst blev fastholdt.
Symmetrien i kapitalindkomstbeskatningen endegyldigt brudt.
Lejeværdi af egen bolig fra 2½ til 2 % i 94.
Fra lejeværdi af egen bolig til ejendomsværdiskat i 1999.
Fra 2001 ”skattestop”.
”Pinsepakken” er den til dato hårdeste skattereform.
Teoretisk: negativ boligpriseffekt af begge.
Men… prisbevægelsens opdrift var voldsom og understøttet af
en række andre faktorer, særlig de stadig lavere renter.
Afdragsfrie realkreditlån
fra 1. oktober 2003.
•
•
•
•
•
Lang opstart. – Stor mediebevågenhed.
10 årig afdragsfri periode og 30 årig løbetid.
Kunne kombineres med ”alle” lånetyper.
Nærmest fordoblede antallet af obligationsserier.
”Alle” troede, at boligpriserne ville fortsætte med at stige, så låntager
altid kunne refinansiere med et nyt afdragsfrit lån.
Effekt på boligpriserne:
• Burde ikke have det! Men fik det!
• Øgede efterspørgslen, trak salget op, trak priserne op, men en
engangs-tilpasning i teorien.
• Ret stærkt kritiseret for at have boosted boligpriserne.
• Når dén effekt, så vil en begrænsning af adgangen modsat give
prisfald.
2013:Q4
2013:Q3
2013:Q2
2013:Q1
2012:Q4
2012:Q3
2012:Q2
2012:Q1
2011:Q4
2011:Q3
2011:Q2
2011:Q1
2010:Q4
2010:Q3
2010:Q2
2010:Q1
2009:Q4
2009:Q3
2009:Q2
2009:Q1
2008:Q4
2008:Q3
2008:Q2
2008:Q1
2007:Q4
2007:Q3
2007:Q2
2007:Q1
2006:Q4
2006:Q3
2006:Q2
2006:Q1
2005:Q4
2005:Q3
2005:Q2
2005:Q1
2004:Q4
2004:Q3
2004:Q2
2004:Q1
2003:Q4
Afdragsfrie realkreditlån 2003.4 – 2013.4.
60
50
40
30
20
10
0
SDO / Covered bonds fra 2006: både banker og
realkreditinstitutter kan udbyde realkreditlån
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
SDO, særligt dækkede obligation
både banker og
realkreditinstitutter
covered bond status (10 % vægte)
SDRO, særligt dækket
realkreditobligation
kun realkreditinstitutter
covered bond status (10 % vægte)
bevarer brandet
”realkreditobligation”
forskellene til SDO er af teknisk
karakter
RO, realkreditobligation
kun realkreditinstitutter
ikke coverede bond status (20 %
vægte)
• lånegrænser (LTV) forskellige
ved udlån
• 80 % LTV
• SDO og SDRO – lånegrænsen
skal altid være opfyldt
• Forskellige muligheder for
låneudformningen
• 80 % LTV for bl.a. boliger hvis
max løbetid 30 år og max 10 års
afdragsfrihed
• DLR kredit, Nordea Kredit og
Realkredit Danmark har valgt
SDRO
• BRF, Nykredit og Totalkredit har
valgt SDO
Nye SDO-sikkerhedskrav:
Konjunkturmodløbende sikkerhedsregler ang.
LTV
• Løbende overholdelse af belåningsgrænser for at opnå SDO status. Led i Basel II reglerne fra 1.1.2007.
• For at opnå 10 % risikovægt hos modparts solvensopgørelse og
undgå 20 % risikovægt.
• Krav for at opnå status som særligt dækkede obligationer (covered
bonds).
• Altså ikke nok, at lånegrænsen er sikker ved lånets udbetaling.
• Opfyldes med 100 % risikovægt, ellers 10 % solvensvægt
• Erhvervsejendomme skal overvåges hvert år og ejerboliger mindst
hvert tredje år.
• Hermed bedre sikkerhed end ellers ved fald i ejendomspriser
• Men altså også beløbsmæssigt større egenkapitalkrav.
• Dagsaktuelt: dermed beslaglægges egenkapital i banker og i
realkredit, og det mindsker den kapitalmæssige overdækning.
Supplerende sikkerhedsstillelse ved
ejendomsprisfald (Finansiel stabilitet 2013, p. 83)
Nye SDO LTV regel skal overholdes for hvert
enkelt lån. – Kritik og genkritik.
• Bomgaard & Lausten (2009, Nykredit, p. 8): ”Realkreditinstitutter, der
vælger at finansiere deres udlån med SDO’er eller SDRO’er, har derfor
fået introduceret risiko for ikke at kunne skaffe kapital ved behov for
supplerende sikkerhedsstillelse i forlængelse af overskridelse af
belåningsgrænserne. - Dette giver risiko for kapitalmangel, selvom en
overskridelse af belåningsgrænserne ikke nødvendigvis har givet en øget
kreditrisiko.”
• Nationalbanken (fin stabilitet, 2009, p. 71): ”at kravet om løbende LTVoverholdelse har introduceret en ny risiko, der ydermere indeholder et
klart procyklisk element.”
• I Realkreditrådets årsberetning 2012 (pp. 14-15) kritiseres reglerne stærkt,
herunder ønskes en ligestilling med, ”at pengeinstitutterne i 2011 fik
adgang til at belåne udlån af god bonitet. En adgang, som kan anvendes til
at opfylde likviditetsreglerne.”
• Grosen & Jakobsen (f/i, 2009, p. 4): ”LTV-kravet tvinger nemlig
udstederne til at sørge for, at der løbende er fuld sikkerhed bag alle lån.
Det giver dem samtidig et incitament til at undgå eller i det mindste tage
sig betalt for en øget risiko. Problemet er nærmest, at LTV-kravet først
tages alvorligt, når det er for sent, selv om der er advaret i tide bl.a. i
artikler her i bladet….”
Nykredits tolagsbelåning
(”realkreditpakke”)
• En egen løsning fra markedslederen.
• Blev den kopieret? – Nej. Nykredit på vej væk efter tab af
markedsandel.
• Grundlån: 0-60 % og toplån: 60-80 %
• Tilsvarende ved andre lovmæssige lånegrænser.
• To lån, to pantebreve, et sæt gebyrer til instituttet, i nogle
tilfælde to gange tinglysningsgebyr.
• Standardmodeller opstillet med hurtigst nedbringelse af toplån.
• Med afdragsfrit grundlån giver det god mening at optage 10
årigt toplån.
Nykredits tolagsbelåning (videre)
• Værdiladet: ”dyrere”, ”koster”, ”boligbyrden påvirkes
marginalt..” – Ikke reelt, taler om afdrag = opsparing.
• Reel fordyrelse: to tinglysningsomkostninger à 1.400 kr. +
nogen merrente ved RO frem for SDO .
• Imidlertid: betalingerne øges, og det trækker imod lavere
boligpriser.
• Det sker også ved alle alternative løsninger såsom lavere LTV
for rentetilpasningslån og afdragsfrie lån.
”Dynamiske modeller”:
Ideen om at kunne regulere / dæmpe
boligprisernes op- og nedture.
Mødt ideen som:
A. Anvende to-lags-modellen med varierende grænse mellem de
”billige” SDO’er og de ”dyre” ”RO’er.
B. Varierende LTV – som brugt før 1992.
C. Varierende ejendomsværdiskatteprocent.
Ad A: med den ide bekræfter man indirekte, at de øgede kapitalkrav ved
SDO’erne giver en mere sikker forretningsmodel. Man følger nemlig
kapitalmarkedets værdiansættelse af risiko.
Men duer de dynamiske modeller?
hvornår er priserne ”for høje” og hvornår ”for lave”?
hvad sagde de politiske beslutningstagere? – hvad siger de nu?
I alle tilfælde svært at komme uden om stærke time-lag i styringen.
• I efteråret 2008 gik det galt for danske realkredit bonds.
• Nærmest utænkeligt for den danske obligationsmodel.
• SDO’erne fik særlige vanskeligheder. Danske Bank havde en
serie, som de havde vanskeligt ved at sælge fra.
• Spread voksede, dog ikke lige så meget som i udlandet.
• Bankpakke I
• Indgrebet til fordel for opgørelsen af Livsforsikrings- og
pensionsselskabernes aktiv og passiv værdier
• Boligejere og andre med RTP troede, det var til fordel for dem.
• Havde været dejligt at have skrevet denne historie ned dag
for dag – for den blev unik, men det vidste man ikke på
forhånd.
Realkreditspænd:
Danmarks nationalbank. ”Statens låntagning og gæld.
2008”. 2009, 31. januar, p. 9 og p. 100.
• Ifølge statsgældsrapporten (2009, p.9): ”kreditrisikoen på
statspapirer er lav og likviditeten høj sammenlignet med andre
instrumenter. I perioden med finansiel uro er det statslige
rentespænd til renteswaps og realkreditobligationer steget
markant.”
• Statspapirer fungerer som prisreference
- Men dansk realkredit klarede krisen relativt flot!
Fra Realkreditrådets årsberetning 2009, side 25.
Dansk realkredit
– nu med systemisk risiko.
•
Realkreditten anfører altid, at alle obligationsejerne har fået deres betalinger i
realkredittens over 200 årige historie.
• Men er institutterne dermed sikre for fremtiden også?
• Realkreditinstitutterne er oplagt ”too big to fail”.
• Aktuelt: risiko for en kraftigere rentestigning + at den afdragsfrie periode
på afdragsfrie realkreditlån løber ud.
• Dertil ”mis-match” mellem garanti for lån i op til 30 år og refinansiering
ved obligationssalg i op til 30 gange – eller 60 gange.
• ”Genfinansieringsrisikoen”: procentuelt lille sandsynlighed for umulig
refinansiering ved obligationssalg, men beløbsmæssigt enormt udfald.
• Selv et ”lille” institut må ikke gå ned – navnet og meget andet forpligter!
• Dermed ”systemisk risiko” omkring realkreditsektoren.
• Grosen & Raaballe: ”et stabilt 200 år gammelt realkreditsystem [er]
transformeret til et realkreditsystem med betydelig systemisk risiko.”
• Alle realkreditinstitutter bliver ”sifi”- institutioner.
Første bidrag til løsning af mis-match
i rentetilpasningsmodellen
• Forsøg på at sprede risikoen for pludselige rentestigninger (fx
ved valutauro).
• Derfor søges refinansiering og udstedelse af nye korte
realkreditobligationer spredt ud på fx fire tidspunkter om året.
– Har været i gang de sidste par år.
• Mindsker den aggregerede / makroøkonomiske renterisiko.
• Mindsker ikke renterisikoen for den enkelte låntager.
Andet og vedtagne bidrag til løsning af
mis-match i rentetilpasningsmodellen:
forlængelse af obligationsløbetiden.
Lovforslag nr. L 89. ”Forslag til ændring af lov om realkreditlån og
realkreditobligationer m.v….” Fremsat 28. nov. 2013.
• Skal ”fremtidssikre den danske realkreditmodel.” Hvis en auktion ikke kan
gennemføres grundet for få bud, kan det skabe mistillid til
realkreditsektoren og true den finansielle stabilitet.
• Undgå effekten af sammenbrud på papir- og obligationsmarkedet, hvor det
ikke er muligt at afsætte papirerne / kun muligt at sælge dem til
ekstraordinært lave kurser. (Undgå efteråret 2008).
• Nyt vilkår for rentetilpasningsobligationer med løbetid op til 37 måneder:
Hvis den effektive rente i forbindelse med refinansiering af lånet bliver mere end 5
procentpoint højere end den effektive rente ved udstedelse af obligationen, forlænges
løbetiden på de pågældende obligationer med 12 måneder, og der lægges 5 procentpoints
oven på renten.
Gælder også, hvis instituttet fx som følge af markedsuro ikke kan afsætte tilstrækkeligt med
obligationer. Kan forlænges yderligere et år med fastholdt højere rente
En kritisk vurdering af L 89.
• Lunde: banalt, at låntagerne kan fortsat blive ramt af store
rentestigninger, fx i to på hinanden år.
– Ved førtidig indfrielse af lånet, fx ved salg, vil kursværdien være faldet
ved yderligere rentestigninger.
• Rangvid: nervøsitet i markedet, når stigningen i den korte rente
når op på 3 – 4 %.
• Udenlandske investorer kan holde sig væk.
• Korte rentetilpasningsobligationer bliver et mindre egnet papir
til risikostyring i pengeinstitutter.
• Der er også små serier og små institutter.
• Ikke givet, at korte danske realkreditobligationer bliver anset
som lige så sikre som statspapirer, jfr. igangværende proces i
EU.
• Er den systemiske risiko virkelig taget ud?
Men vi har et godt dansk
realkreditsystem!
• Set med låntagerøjne godt, at man har et system, hvor
kapitalmarkedet bestemmer renten.
• Undgår individuelt bestemte risikotillæg i renten.
• Debatten om realkreditsystemets indretning vil fortsætte med
uformindsket styrke.
• Tak for opmærksomheden.

similar documents